Джейсон Цвейг: Зажми свой нос и покупай Европу

hold_your_nose_200x200Джейсон Цвейг
Источник: Wall Street Journal
27 мая 2016 г.

Когда инвесторы ищут сделки в мире переоцененных активов, они должны руководствоваться EMH.

Нет, это не Гипотеза Эффективного Рынка (Efficient Market Hypothesis), которая гласит, что стоимость ценной бумаги отражает всю имеющуюся информацию. Это моя собственная Гипотеза Тошнотворного Рынка (Emetic Market Hypothesis), которая говорит, что, если от одной только мысли обладания активом ваш желудок выворачивает наружу, то, вероятно, это знак, что вы должны купить его.

После нескольких лет высоких доходностей фондовый рынок США снова находится около своих абсолютных максимумов, а доходность облигаций ненамного выше своих рекордных минимумов. Радужное недавнее прошлое, при котором инвесторы в американские акции и облигации чувствовали себя комфортно, несмотря их высокие цены, предполагает, что будущие доходности могут оставлять желать лучшего.

Европейские и развивающиеся рынки, с другой стороны, чувствуют себя весьма тошнотворно. Согласно провайдеру индексов MSCI, фондовый рынок США за прошлый год потерял -1,4%, с учетом дивидендов. Но Европа при этом упала на -12%, а развивающиеся рынки упали на отвратительные -21,8%.

Бразилия близка к хаосу, большая часть Европы находится в миллиметрах от рецессии, госдолг Китая непрерывно растет, есть шанс, что Великобритания может выйти из Евросоюза, процентные ставки в большинстве стран мира за пределами США отрицательны, эти рынки просто купаются в плохих новостях.
Инвесторы реагируют на это вытаскиванием денег из Европы. С 1 января по 30 апреля по данным инвестиционно-исследовательской фирмы Morningstar из европейских фондов акций было выведено $7,5 миллиардов.

Инвесторы в фонды развивающихся рынков за первые четыре месяца 2016 года добавили в них едва заметные $1,2 млрд, притом, что за последние 12 месяцев они вытащили из них в общей сложности $24 млрд.

Европа и развивающиеся рынки на прошлой неделе присоединились к росту в США от 2% до 3% на фоне стабилизации цен на нефть и возможного увеличения процентной ставки Федеральным Резервом в следующем месяце. Но акции продолжают оставаться намного дешевле за рубежом, нежели в США.

Рассмотрим отношение цены к балансовой стоимости (price to book value, P/B) – показатель доверия к корпорациям. С 1970 года, согласно данным MSCI, в среднем P/B европейских акций был примерно на 25% ниже, чем у акций США. По состоянию на 30 апреля он был уже на 40% ниже. Дивидендная доходность на европейских рынках, которая исторически примерно на треть выше, чем в США, сейчас на 69% выше.

На развивающихся рынках, по которым данные индекса MSCI берут свое начало в 1995 году, P/B примерно вдвое ниже, чем у фондового рынка США, и примерно на 10% ниже своего исторического среднего. Дивидендная доходность примерно втрое выше, чем в США.

Многое еще может пойти не так на развивающихся рынках, — рассуждает Роберт Арнотт, глава Research Affiliates, компании из Ньюпорт-Бич, штат Калифорния, чьи стратегии используются для управления порядка $160 млрд.

Краткий список: пузырь долга Китая может лопнуть, Россия может экспроприировать компании или начать войну, снижение цен на сырьевые товары может помешать многим экономикам, рост процентных ставок в США может опрокинуть другие валюты.

“Но есть встречный вопрос: а что, если всего этого не случится?”, — говорит г-н Арнотт. “Это приведет к тому, что бычий рынок окажется немного лучше, чем ожидалось.”

Снижение цен на развивающихся рынках дает право на ошибку, пока инвесторы ждут позитивных сюрпризов. Ларри Сведроу, директор по исследованиям в Buckingham Asset Management из Сент-Луиса, отмечает, что в среднем акции в портфеле акций стоимости развивающихся рынков от Dimensional Fund Advisors, фонде на $15 млрд., доступном только через финансовых консультантов, торгуется за 86% от их балансовой стоимости. Напротив, акции фондового рынка США торгуется почти в три раза выше своей балансовой стоимости.

В Европе, говорит Дэвид Хирро, вице-председатель в Harris Associates из Чикаго и руководитель Международного фонда Oakmark, под управлением которого $26 млрд., несколько ведущих банков торгуются на «критической отметке». Расходы падают, убытки от проблемных кредитов сокращаются, и запас капитала достаточен, говорит он, но их акции «просто раздавлены» прошедшим годом.
За их низкую цену и высокую дивидендную доходность, он предпочитает BNP Paribas во Франции, Intesa Sanpaolo в Италии и базирующуюся в Лондоне Lloyds Banking Group.

Г-н Хирро также считает, что высококачественные промышленные экспортеры в Европе, включая автоконцерн Daimler, производителя сельскохозяйственной техники CNH Industrial и швейцарского производитель цемента LafargeHolcim, выиграют от укрепления доллара и постепенного восстановления экономики по всему миру.

Если вы уже владеете фондом международных акций, зайдите на их сайт, чтобы увидеть, насколько большая часть их портфеля приходится на Европу и развивающиеся рынки. Если не брать в расчет США, европейские рынки составляют около половины стоимости мировых рынков и еще примерно 15% — развивающиеся рынки. Если вы увидите цифры меньше, то у вас недостаточно представлены недооцененные активы.

Заметьте, что международные акции были недооценены по отношению к акциям США, кажется всегда; акции Японии приближаются уже к трем десятилетиям разочарований. Но исследования Элроя Димсона, Пола Марша и Майка Стонтона из London Business School показывает, что именно низкие цены на акции, а не высокие темпы их роста, являются вернейшим признаком высоких доходностей в будущем. Просто не ожидайте того, что высокая доходность зарубежных рынков придет немедленно.

Даже профессиональные управляющие, задача которых заключается в инвестировании в европейские и развивающиеся рынки, оценивают эти рынки где-то между 6 и 8 по шкале тошнотворности от 1 до 10. Это еще не так тошно, как чувствовали инвесторы во время мирового финансового кризиса, однако, это, вероятно, уже достаточно плохо, чтобы привести к доходам позже.

Добавить комментарий