Меб Фабер, Уильям Бернстайн
Источник: Meb Faber Show
1 сентября 2021 г.
Перевод для AssetAllocation.ru
Меб Фабер: Как дела, ребята? Еще один удивительный выпуск. Наш постоянный гость – невролог, автор и соучредитель Efficient Frontier Advisors. Сегодняшнее шоу мы начнем с рассказа о последней книге нашего гостя «Заблуждения толпы». Она объясняет, почему мы подвержены маниям, и знакомит с ситуациями, в которых наблюдались экстремальные спекуляции. Далее мы обратимся к обсуждению сегодняшнего рынка. Мы рассмотрим Robinhood, акции мемов, высокие оценки и, конечно же, крипту. Мы даже погрузимся в то, какие нарративы наш гость видит сегодня, будь то звездные управляющие фондов или идея о том, что ФРС спасет рынок. Пожалуйста, наслаждайтесь этим эпизодом с Биллом Бернстайном, Efficient Frontier Advisors. Билл, добро пожаловать на шоу вновь!
Билл Бернстайн: Рад быть здесь.
Меб: Прошло почти четыре года, во что я не могу поверить, с тех пор, как мы в последний раз приглашали вас поболтать. С тех пор разразилась небольшая пандемия, и вы только что оказались в Портленде, и сказали, что от нечего делать написали книгу. Она у меня здесь, в моих руках. «Заблуждения толпы» – хорошая, толстая. Какая по счёту для вас? Номер 10?
Билл: Забавно, как вы их считаете? Это моя восьмая полноформатная книга. Было четыре книги по финансам, а это моя четвертая книга по истории.
Меб: Так что же послужило вдохновением? Вам просто было скучно во время пандемии? У вас был зуд, который хотелось почесать?
Билл: На самом деле это растянулось лет на 20 или 25. Вероятно, одной из самых важных книг, которые я когда-либо читал, была прародительница этой книги – Чарльз Маккей «Наиболее распространенные заблуждения и безумства толпы», которую, как я подозреваю, читала часть аудитории. И это книга о финансовых, религиозных, социальных, модных и культурных маниях, но самая известная её часть – первые три главы о финансовых маниях, начиная с тюльпаномании. Маккей был тем, кто дал английскому языку это слово. И я прочитал книгу, полагаю, примерно в 1993 г. или около того. Мне показалось, что это интересно. Но я не думал, что это окажется так важно.
Финансовые рынки в то время вели себя относительно хорошо, или так же хорошо, как обычно. И я как бы отложил это в сторону и подумал про себя: «Черт возьми, должно быть, интересно жить в такое время!». Но я думал, что никогда в жизни не увижу ничего подобного. И вот, несколько лет спустя, наступает конец 90-х, и я вижу, как все явления, описанные Маккеем, предстают перед моими изумленными глазами.
И, как и для многих людей, это спасло мою шкуру. Я смотрел этот фильм, недавно прочитал сценарий. И я знал, чем он закончится. И оказалось, что это не было уникальным или новым опытом. Эта книга печатается более или менее непрерывно с 1841 г. И с тех пор инвесторы читают эту книгу. И уже более столетия назад Бернард Барух прочитал эту книгу и воскликнул «О боже!». И это спасло его шкуру в 1907 г. и, конечно же, вновь в 1929 г.
И поэтому он написал предисловие к изданию книги от 1932 г. Так что это было первой причиной. А второй было то, что произошло около пяти лет назад, когда, как и все остальные, кто читал новости, я был абсолютно поражен способностью Исламского государства /организация признана в России экстремистской и запрещена – прим. переводчика/ привлекать людей со всего мира, чтобы сражаться и умирать в том, что должно было произойти, и что все еще остается адом на земле. А Исламское государство привлекало людей из процветающих западных обществ.
И читая дальше об этом, я понял, что они разворачивают повествование о конце времен, которое очень похоже на повествование о конце времен, в которое сегодня верят многие христиане-фундаменталисты. И в это верили в течение последних 500 или 600 лет, это также хорошо описал Маккей. Поэтому я понял, что пришло время написать обновленную информацию о темах, затронутых Маккеем, и, по сути, отдать дань уважения книге Маккея, которой я так многим обязан.
Меб: Да, это такая классическая книга. Я имею в виду, что помню, как читал её, и, как и многие люди, думал, что это легко прочитать и сказать: «Боже, какие глупые, какие сумасшедшие эти люди! Я бы никогда не ввязался во что-либо подобное». И затем, чем больше я читал поведенческих исследований за последние 20 лет, тем чаще я думал: «О, и у меня это есть! И я тоже так поступаю. Я слишком самоуверен». Бла-бла-бла, и так далее по списку. Но когда мы оглядываемся назад, некоторые из них, например, не просто индивидуальные заблуждения, но и массовые заблуждения, как бы знакомят нас с некоторыми из существующих концепций о том, как мы попадаем в ловушку некоторых из этих идей, особенно когда находимся в группах. Что стало для вас отправной точкой, как это произошло?
Билл: Ну, самым важным исследованием, о котором я хотел написать, чтобы связать воедино все эти темы, на самом деле, была не столько работа Канемана и Тверски, что очень важно. Но это действительно работает на индивидуальном уровне. То, что я описываю в книге, и то, что описал Маккей, было скорее феноменом социальным, которому Канеман и Тверски уделяли не так много внимания. Но были другие исследователи, которые сделали это.
И ОСНОВНАЯ КОНЦЕПЦИЯ КНИГИ ЗАКЛЮЧАЕТСЯ В ТОМ, ЧТО МЫ – ЛЮДИ С РАЗУМОМ КАМЕННОГО ВЕКА, ЖИВУЩИЕ В МИРЕ КОСМИЧЕСКОГО ВЕКА, ИЛИ, КАК ЛИХО ВЫРАЗИЛСЯ ДЖИММИ БАФФЕТ,
/американский музыкант, певец в стиле кантри-рок – прим. переводчика/
«МЫ – ПЕЩЕРНЫЙ ЧЕЛОВЕК В СИНИХ ДЖИНСАХ»
И, прежде всего, мы эволюционировали 10’000 лет назад, когда были выбраны определенные модели поведения – вот что важнее всего для моей истории и для истории Маккея. Мы – обезьяны, которые подражают, и это – очень полезная характеристика.
Если задуматься, человеческий вид заселил Новый Свет, Западное полушарие примерно за 10’000 лет после перехода через Берингов пролив. И в течение нескольких тысяч лет люди обосновались не только в арктических пустынях, но и на Великих равнинах, а затем в Центральной и Южной Америке. А по пути они научились строить каяки, охотиться на бизонов на Великих равнинах, изготавливать… духовые ружья в Амазонии. Все это чрезвычайно сложно сделать. Мы с вами не смогли бы приблизиться к выполнению чего-либо подобного, не наблюдая за кем-то другим в течение многих лет, и не учась делать это самостоятельно в течение нашего детства и последующего развития, а иногда и в зрелом возрасте. Так что эта способность к подражанию в её естественном состоянии чрезвычайно полезна для естественного отбора. К сожалению, в финансовом мире, как мы оба знаем, подражание – это смерть.
ЕСЛИ ВЫ ДЕЛАЕТЕ ТО, ЧТО ДЕЛАЮТ ВСЕ ОСТАЛЬНЫЕ, ТО ВАМ НЕ СНОСИТЬ ГОЛОВЫ.
Итак, это первое.
ВО-ВТОРЫХ, МЫ – ОБЕЗЬЯНЫ, КОТОРЫЕ РАССКАЗЫВАЮТ ИСТОРИИ И СЛУШАЮТ ИСТОРИИ.
И ПОЛУЧАЕТСЯ, ЧТО ПОВЕСТВОВАНИЕ БУДЕТ ВСЕГДА, КАКИМ БЫ НЕСОВЕРШЕННЫМ И КАКИМ БЫ ОТЛИЧНЫМ ОТ ТЕКУЩУЙ СИТУАЦИИ ОНО НИ БЫЛО, ВСЕГДА НАЙДУТСЯ И ДАННЫЕ.
И поэтому снова и снова инвесторы попадают в ловушку историй. И, конечно же, людей все так же обманывают религиозные истории, особенно касающиеся конца света.
И, наконец, мы – обезьяны, очевидно, занятые процессом достижения статуса. Это способ применить нашу ДНК. Чем выше ваш статус, тем в большей степени ваша ДНК будет передана следующему поколению. И это также играет роль как в религиозных, так и в финансовых повествованиях. Нет ничего более приятного, чем мысль о том, что вы без особых усилий разбогатеете, или что вы будете спасены, а все остальные попадут в ад.
Меб: Когда я читал книгу, я пытался думать об этом. И я не знаю ответа. Так что я хотел бы услышать ваше мнение по этому поводу. Что такого привлекательного в такого рода повествовании о конце времен? Почему это засасывает людей внутрь? Мы видели это на протяжении всей истории. Это не просто один эпизод. Это много эпизодов, в которых люди втягиваются в эту идею о финале, о котором знают только они. Есть ли что-то, что я упустил, или что-то, что, по вашему мнению, действительно привлекает людей к этой идее?
Билл: Ну, опять же, это восходит к нашему эволюционному прошлому. Мы были выбраны для того, чтобы уделять больше внимания плохим результатам, чем хорошим. Это способ избежать смертельного риска. И поэтому вы видите это почти каждый день, когда едете по шоссе. Если автомобиль остановился на обочине дороги, то вы не обратите на него особого внимания. Но если это беспорядок со смятыми автомобилями, то это замедлит движение. А если есть красные огни и сирены, то это остановит движение. Это и есть психологическая парадигма. И у неё есть название: плохое сильнее хорошего. Это то, о чем психологи очень хорошо осведомлены. Это первое. И второе – это то, что я уже упоминал о повествованиях.
МЫ – СУЩЕСТВА, КОТОРЫЕ ИЩУТ УБЕДИТЕЛЬНЫЕ ПОВЕСТВОВАНИЯ.
Что может быть более убедительным, тревожным, негативным повествованием, чем конец света? И одна из вещей, которые я сделал в книге – я проследил эволюцию повествования о конце времен за последние 500 лет. И вот что завораживает в нынешнем повествовании, которое называют премиллениальным диспенсационализмом /диспенсационализм в христианстве рассматривает исторический процесс как последовательное распределение божественного откровения по периодам, каждому из которых соответствует свой тип отношений человечества с Богом – прим. переводчика/, в который верит, вероятно, большинство евангельских христиан. Он начинается с очень сухой и возвышенной теологической доктрины в руках пары англо-ирландских ученых более 100 лет назад. И на самом деле, это скучно. Это вовсе не то, что кто-то захотел бы слушать или читать.
Но вот что происходит с повествованием в течение следующих нескольких десятилетий после его рождения: за него берутся предприниматели, евангельские предприниматели и литературные предприниматели, и создают действительно мировое повествование, которое просто продает книги и копии, выстраивая голод и болезни в очередь. Классическими примерами этого являются, конечно, серия «Оставленные позади» /цикл из 16 романов Тима ЛаХэй и Джерри Дженкинса о конце света – прим. переводчика/ и книги Хэла Линдси, начиная с книги «Последняя великая планета Земля». И это книги и фильмы, о которых не знают светские американцы, но которые продаются как горячие пирожки. Книги Хэла Линдси были проданы тиражом, вероятно, более 100 миллионов экземпляров. Серия «Оставленные позади» принесла, вероятно, миллиарды долларов дохода.
И если вы хотите понять культурный разлом в США и политический раскол в США, вам это почти наверняка удастся, если просто заговорить о книгах Линдси и серии «Оставленные позади» ЛаХэй и Дженкинса. С одной стороны, есть люди, которые слышали об этом, любят это и верят в это, и, вероятно, 90% из них являются избирателями Трампа. А еще есть люди, которые никогда не слышали об этом. И, вероятно, 70% из них – демократы.
Меб: Мы перейдем к финансовым темам через минуту. Но в книге вы много говорите о нынешней политической, культурной поляризации. И я думаю, что сейчас это особенно актуально, поскольку так много людей думают обо всем, что можно найти в социальных сетях, и об усилении, которого, возможно, не было 100 лет назад. У нас были газеты и телеграммы, но не до такой степени, чтобы можно было легко охватить миллионы или миллиарды людей. Вы не хотите немного рассказать об этой теме, почему всё так поляризовано, а затем о том, что привело к этому, каковы важные факторы, если это имеет смысл?
Билл: Ну, это еще одна тема в психологии и социальной психологии, которую я затрагиваю более подробно в книге, а именно, что люди – это стадные, групповые существа. Мы отождествляем себя с другими людьми со схожими убеждениями. И мы становимся очень стадными в наших убеждениях. Вы можете видеть, как это происходит как слева, так и справа в Соединенных Штатах. И у людей есть склонность к этому. И, опять же, это имеет эволюционные корни. В нашем эволюционном прошлом соседние племена постоянно воевали друг с другом, существовала постоянная конкуренция, и способность объединяться в группу и вести себя великодушно и бескорыстно по отношению к людям вашей группы и быть абсолютно смертоносными для людей вне вашей группы давала вашему племени конкурентное преимущество. Так что это были племена, которые, как правило, выживали.
Теперь одна вещь, которой нет в книге, потому что я не читал о ней до того, как книга была опубликована – это очень хорошие антропологические данные, которые свидетельствуют о том, что если у вашей группы есть не только единый Бог, но и карающий Бог, всевидящий карающий Бог, то это дает вашей группе конкурентное преимущество, поскольку это ограничивает свободу внутри вашей группы ради сотрудничества. Если у вас есть какой-то жалкий Бог, который отправит вас на небеса, но не отправит в ад, то это ставит вашу группу в невыгодное положение по сравнению с соседним племенем, Бог которого верит в ад, поскольку они будут сплочены сильнее, чем ваша группа. Это основная причина, почему мы так себя ведем. И это в основном заложено в наше поведение, в нашу генетику.
Меб: Это что-то вроде того же подхода к другой теме? Есть ли что-то общее, то же самое, или это немного о другом?
Билл: Это почти то же самое, с некоторыми очень небольшими различиями. Опять же, мы – обезьяны, которые подражают. Таким образом, мы, очевидно, подражаем религиозным, теологическим и политическим убеждениям окружающих нас людей. Но мы также подражаем финансовому поведению окружающих нас людей. Как сказал Чарльз Киндлбергер: «Нет ничего более вредного для вашего благополучия, чем видеть, как сосед богатеет». И это именно то, что происходит в финансовых пузырях. Он придумал слово FOMO /Fear Of Missing Out – страх что-нибудь пропустить, синдром упущенной выгоды – прим. переводчика/, которое появилось лишь 40 лет спустя, но это именно то, что он описывает. Так что вот так. Помимо этого, есть наша склонность верить бойким скептикам. Так что интернет меняет все. Эти крупные технологические компании, у которых есть монополии, собираются захватить мир, что является их преимуществом первопроходца.
Это еще одно повествование, которое мы сейчас наблюдаем. И, конечно же, религиозные повествования попадают в ту же категорию. Еще одна вещь, о которой я на самом деле не говорил… Есть своего рода четвертая характеристика человеческих существ, которыми мы являемся, как я уже говорил, которая заключается в том, что мы – обезьяны, которые любят морально осуждать других. И это единственное, что на самом деле не фигурирует в финансовых СМИ столь же часто, как религиозные мании. Но даже в этом случае мы наблюдаем это с финансовыми маниями, людьми, которые не понимают новую парадигму, нашими старыми глупцами, которые просто не понимают этого. Пять слов, которые вы, скорее всего, услышите, иногда даже произнесенные с искаженным лицом, когда вы выражаете скептицизм: «Вы просто не понимаете этого». Поэтому в этом есть и элемент морального осуждения. Если вы не понимаете новую парадигму – вам конец.
Меб: Прежде чем мы, наконец, перейдем к финансам, я чувствую, что некоторые люди могут быть удивлены или нет решением включить в книгу некоторые из религиозных маний. Почему вы посвятили этому время, как это сделал и Маккей? Как вы думаете, почему это важно?
Билл: Я сделал это по трем причинам. Во-вторых, потому что психологические механизмы, которые действуют на обеих аренах, почти идентичны, не совсем одинаковы, но они очень, очень похожи. Вторая причина, по которой я это сделал, заключалась в том, что я хотел, чтобы люди в моем племени, которые голосуют за демократов, светские люди, понимали, что происходит по на другой стороне политического и культурного разлома. Потому что до того, как я начал работать над книгой, я действительно понятия не имел, а теперь я понимаю, что происходит, намного лучше.
И я хотел убедиться, что другие люди также понимают это. Я мог бы также сказать, что мне, вероятно, следовало включить предупреждение в это интервью около 10 или 15 минут назад, потому что я полагаю, что к этому моменту 25% ваших слушателей либо сходят с ума, либо уже выключили подкаст. Если это не так, если вы евангельский христианин, то вам, вероятно, не стоит читать мою книгу. И третья причина, которая объединяет первые две вместе – это просто дань уважения Маккею. Это то, о чем была книга Маккея. Шестьдесят, семьдесят процентов книги Маккея были посвящены либо финансовым, либо религиозным маниям. Так что я просто хотел быть верным его книге.
Меб: Да, мне нравится эта книга. Я думаю, что это здорово, настолько, что… Слушатели, вы не сможете это увидеть, поскольку это только на YouTube, но на мне футболка, которую мой брат подарил мне на Рождество, мою любимую футболку колледжа с очень известной и любимой цитатой: «Знания – это хорошо». Поэтому вам придется ознакомиться с книгой доктора Бернстайна, чтобы погрузиться в некоторые из них.
Давайте поговорим о финансовом мире. Для нас это время почти идеально, доктор, потому что сегодня 4 августа. Robinhood только что стал публичным и, кто знает, к тому времени, как это интервью будет опубликовано, его акции будут стоить где-то от 20 до 200 долларов. Я с уверенностью могу сказать, что это будет в этих пределах. Но кто знает? И это определенно интересные времена, и мир наводнен повествованиями. Я, наверное, мог бы быстро перечислить топ-10. Мы с тобой могли бы устроить пинг-понг, перечисляя их вновь и вновь. Некоторые из них могут быть правдой, некоторые из которых могут быть не совсем правдивы. Как сегодня выглядит мир из места вашего обитания в Портленде? Есть ли какое-то массовое заблуждение, охватывающее мир, каким вы его видите, или как все выглядит, как обычно?
Билл: Ну, когда я пытаюсь выяснить, находимся ли мы в пузыре, я думаю о нескольких вещах. Первое, о чем я думаю, это то, что они очень редки. Я видел, возможно, два или три крупных за свою жизнь. И, как вы можете видеть по мне, моя жизнь была довольно долгой. И я пытаюсь выделить четыре характеристики. Позвольте мне отступить от них. Я не думаю, что вы можете моделировать пузыри. Я думаю, что совсем недавно блестящие финансовые экономисты пытались это смоделировать, например, Уильям Гетцманн из Йельского университета. Они проделали блестящую работу и пришли к выводу, что нет, не существует никаких ценовых моделей, которые вы могли бы построить. И Юджин Фама, безусловно, согласился бы с этим.
И я привел резкую цитату из книги, в которой говорится, что это сводит его с ума. Но она восходит ко временам Исаака Ньютона, когда он якобы сказал, хотя это, определенно апокрифическая цитата, что он может рассчитать движения небесных тел, но не безумие людей. Так что, если Ньютон и Фама не могут, а Гетцман не способен моделировать пузыри, то, конечно, для любого из нас не слишком хорошая идея пытаться математически их смоделировать.
Я использую больше эмпирический и социологический подход, то есть я возвращаюсь к знаменитой цитате Поттера Стюарта, который сказал, что он не может дать определение порнографии, но он узнает её, когда увидит её. То же самое можно сказать и о пузырях. И есть четыре главные характеристики пузыря. Прежде всего, это когда такие инвестиции становятся главной темой. Поэтому, как правило, прямо сейчас вы не сможете сесть в автомобиль Lyft или Uber, не поговорив с водителем о его крипто-аккаунте. Так что это подводит нас к крипте.
Вторая особенность пузыря – это когда люди обменивают хорошую работу на то, чтобы торговать этим конкретным активом. Опять же, мы видим это на примере крипты.
Третье, что вы наблюдаете – это то, о чем я только что говорил, когда вы видите людей, которые встречают скептицизм с… И я очень хорошо помню, как еще в конце 90-х я выражал скептицизм по поводу интернет-пузыря, только что прочитав Маккея. И я получал ответы, варьирующиеся от «ты идиот» до оскорблений моего происхождения. И мы видели это совсем недавно, с известным предпринимателем в области технологий, который обещал, что биткойн достигнет $500’000. И это третье.
И, наконец, когда вы начинаете видеть экстремальные прогнозы – это также признак пузыря. Итак, мы видим все эти четыре вещи с биткойном. Биткойн по $1’500’000, безусловно, соответствует этому последнему критерию.
Наблюдаем ли мы это на фондовом рынке в целом? Нет, я так не думаю. Но что меня беспокоит в отношении фондового рынка, так это то, что сейчас он управляется смехотворно низкими процентными ставками. Теперь эти процентные ставки, возможно, с нами на следующие 10 или 20 лет, или даже навсегда. Но что меня беспокоит, так это то, что безрисковая реальная ставка сейчас находится где-то между -1,5% и -2%. Как правило, исторически сложилось так, что щедрая оценка премии за риск акций в дополнение к этому составляет 4,5% или 5%. Таким образом, это означает, что лучшее, что вы можете ожидать в акциях на очень долгосрочной перспективе – это около 3%. Меня это несколько пугает. И это очень беспокоит любого, кто пытается сэкономить и инвестировать для выхода на пенсию в долгосрочной перспективе.
Меб: Да, там есть пара замечательных вещей – это я про книгу, которую я перелистывал, пока вы говорили, извините, поскольку я большой любитель делать пометки маркером в книге. Я засмеялся, когда вы заговорили об этом, потому что я недавно побывал на пандемической свадьбе, когда супруги уже поженились, и у них была настоящая церемония, в некотором роде лучше, чем обычная свадьба – без всякой помпезности, просто вечеринка. Но каждая тема, каждый отдельный разговор также касались недвижимости, потому что недвижимость для большинства людей часто является их самой крупной инвестицией. И я нахожусь в таком возрасте, когда у многих людей будут дети, которые переезжают, и каждая тема была о том, как недвижимость сходит с ума или растет. Я живу в Лос-Анджелесе, и это, безусловно, как раз тот случай. И я уверен, что в Портленде вы, ребята, видите тонну этих проклятых калифорнийцев и прочих, переезжающих в ваш район.
И акции в этом году как бы разделились. Похоже, что и разговоров тоже много про некоторые акции мемов. И я уверен, что Robinhood, сходящий с ума вместе с AMC и GameStop, и все остальное, вероятно, возродят это. Но тема пузыря, я думаю, является сложной для многих людей, поскольку… Есть замечательная цитата Ф. Скотта Фицджеральда, которую вы привели: «Тест на первоклассный интеллект – это способность одновременно удерживать в уме две противоположные идеи и при этом сохранять способность действовать».
Поэтому, когда вы думаете о рынках или даже говорите, что если есть рынок, который становится дорогим, или он превращается в пузырь, то что вы с этим делаете? Вы на самом деле пытаетесь реализовать часть своего инвестиционного плана, или, с другой стороны, вы просто меняете ожидания и личные финансы, экономите больше и т.д.? Я думаю, что такие противоречия становятся трудны для многих людей, поскольку они хотят думать в бинарных терминах. Это пузырь? Мне нужно выбираться из него? Я должен сократить все или ничего? Или это кричащая покупка? Я должен войти? Я ничего не могу с собой поделать. И я чувствую, что это самое опасное – когда вы чувствуете, что должны быть полностью внутри или полностью снаружи.
Билл: Я люблю говорить, что инвестиции – это, в основном, перераспределение активов к людям, у которых есть стратегия, и которые могут ее реализовать, от тех, кто либо не хочет, либо не может. И одна из вещей, которую я усвоил за десятилетия инвестирования, заключается в том, что самое важное, что нужно сделать – это не выбор правильного распределения правильных акций и облигаций. Это просто умение дисциплинированно придерживаться своей политики, придерживаться своей общей стратегии. И я не считаю, что мир сейчас радикально отличается от того, каким он был 10 лет назад или 30 лет назад. Премия за риск по акциям по-прежнему составляет, вероятно, около 3% или 4%. И это означает, что ваш общий баланс между акциями и облигациями, на самом деле, не должен меняться.
Единственный раз в моей жизни, в моей инвестиционной жизни, когда в действительности это не было правдой, был в конце 90-х годов. Когда акции были настолько абсурдно оценены, что дивидендная доходность S&P500 составляла не более 1% дивидендов, реальный рост дивидендов мог составить в лучшем случае 2%, так что это приносило вам 3% реальной доходности, что в значительной степени соответствует тому, что вы получили от вершины рынка до сегодняшнего дня.
С другой стороны, вы могли купить в какой-то момент в конце 90-х длинные TIPS /облигации с защитой от инфляции – прим. переводчика/ c доходностью в 4%, которые, по сути, являлись долгосрочным, безрисковым активом в реальном выражении. Так что это был единственный раз в моей жизни, когда эта очевидная премия за риск собственного капитала была явно намного ниже, чем должна была быть. И это должно было быть временем, когда у нас должно было быть более низкое распределение в акциях. Сейчас это, конечно, не так. Прямо сейчас все еще кажется, что премия за риск по акциям составляет 3% или 4%. А реальная безрисковая ставка – отстой /в оригинале «sucks» – прим. переводчика/.
Меб: Да, «технический термин», как я люблю говорить. Одно из больших повествований, которое, безусловно, напоминает мне о 90-х, в то время я учился в университете, это доходность звездного управляющего-супергероя, и я люблю цитировать старую работу Богла по этому вопросу, в которой он рассматривал 20 лучших фондов за десятилетие, завершившееся где-то в 70-х годах, максимально обогнавших рынок. И затем, в следующем десятилетии – это, конечно, все знают – вывод заключался в том, что они оказались в числе аутсайдеров. И я провел свой собственный вариант исследований, я рассматривал номинации Morningstar на роль лучшего управляющего взаимным фондом десятилетия. И после этого в 2010 г. мы посмотрели, сколько из них опередили рынок в следующем десятилетии. Их количество было равно нулю.
Все они показали результаты хуже рынка, и среднее отставание составило что-то около 7% в год. И это похоже на мои попытки заставить инвесторов не гнаться за горячей идеей и стратегией. И я не знаю, что с этим делать. Я чувствовал, что часть концепции звездного управляющего исчезла после того, как лопнул пузырь в 2000 г., а затем в течение десятилетия боролись в основном хедж-фонды. Там все еще остается горстка людей. Но большинство людей говорят: я даю управляющему два-три года. И это не только в рознице, это институционально. Что вы думаете по этому поводу? Не напоминает ли вам это небольшую аналогию с 90-ми, когда люди горячатся и беспокоятся о своих супергероях?
Билл: Ну, инвесторы всегда ищут финансового Санта-Клауса. Как говорится, хвалить нужно всегда по имени, а критиковать – по категориям, поэтому я не собираюсь упоминать то очевидное имя, о котором, как мне кажется, мы оба сейчас думаем.
ИНВЕСТОРЫ ВСЕГДА ИЩУТ ФИНАНСОВОГО САНТА-КЛАУСА, И ЧАСТО ОНИ НАХОДЯТ КОГО-ТО, КТО ОЧЕНЬ ПОХОЖ НА САНТА-КЛАУСА. НО СО ВРЕМЕНЕМ ВЫЯСНЯЕТСЯ, ЧТО ЧЕЛОВЕК, НА КОТОРОГО МЫ СМОТРИМ, В ДЕЙСТВИТЕЛЬНОСТИ ОКАЗАЛСЯ ГОМЕРОМ СИМПСОНОМ, А НЕ САНТА-КЛАУСОМ.
Меб: Мы используем изображения Гомера в некоторых наших презентациях, в том числе и когда мы говорили о низкой ожидаемой доходности 60/40. И он в баре с Мо, и Мо говорит ему: «Просто прими свое лекарство, хорошо?» По сути, если вы собираетесь заниматься акциями и облигациями США, то ожидания становятся большой проблемой. Если вы посмотрите на все исследования, то они всегда говорят, что доходность пенсионных фондов, в зависимости от того, являются ли они частными или государственными, или S&P, исторически около этих 8%. Они немного снизились, некоторые до 7%, в среднем финансовом плане они составляют около 6%, но ожидания – на уровне 10%. И они ползли вверх в течение последних пяти лет. В прошлом году, согласно опросам Шредера ожидаемая доходность физических лиц составила 15%, а в Техасе в этом году она составила 17% реальной доходности в США.
Так что давайте назовем это 20%, очевидно, самым высоким показателем в мире, поскольку США процветают. И это действительно становится большой проблемой. Как человек, который работал в медицине, вы знаете, что нет ничего более разрушительного, чем несоответствие ожиданий реальности. Неважно, состоите ли вы в отношениях, или в вашем финансовом мире, это может травмировать, и, возможно, вы даже не сможете оправиться от этого. Что вы говорите людям, когда слышите подобные ожидания? Вы просто качаете головой и говорите: «Иди прочитай мои восемь книг и возвращайся ко мне через месяц-другой»? Каков ваш ответ?
Билл: О, я меняю тему. Это непродуктивный разговор. На самом деле, он никогда ни к чему не приведет. Это то, что называется эвристикой доступности, или это новое название того, что мы привыкли называть новизной. Поэтому, если фондовый рынок в течение последних трех или четырех лет сильно вырос, то люди думают, что ожидаемая доходность будет низкой в будущем и наоборот, что мы и наблюдаем прямо сейчас.
Меб: Вы упоминали об этом ранее. И я думаю, что у вас есть хороший пример, когда вы говорите, что самое безумное в этом то, что это непросто. Например, профессионалы любят смотреть на людей свысока, они все время срываются на это. Вы упомянули Ньютона – очевидно, довольно умный человек, и другие, такие как Дракенмиллер, очевидно, говорили об этом в конце 90-х, а другие как бы попали в ловушку и ошиблись. Мы видели, как за последние пару лет многие люди перевернули рынок с ног на голову. Я думаю, что шортисты почти полностью вымерли, судя по всему. Если они еще не вымерли до этого года, то, вероятно, они вымрут сейчас.
Окончание следует…
Комментариев нет »
В любое время: