Предупреждение Богла об индексных фондах

Джон Богл
Источник: The Wall Street Journal
29 ноября 2018 г.
Перевод для AssetAllocation.ru

Отец индексных фондов полагает, что владение половиной всех акций США – это, вероятно, лишь вопрос времени; «Я не считаю, что такая концентрация будет служить национальным интересам»

Уже не может быть никаких сомнений в том, что создание первого индексного взаимного фонда стало самой успешной инновацией – особенно для инвесторов – в современной финансовой истории. Вопрос, который мы должны задать себе сейчас: что произойдет, если она станет чересчур успешной?

Первый Индексный Инвестиционный Траст, который отслеживает доходность S&P 500 и в настоящее время известен как индексный фонд Vanguard 500, был основан 31 декабря 1975 года. Это был первый «продукт» новой управляющей компании взаимных инвестиционных фондов, Vanguard Group, компании, которую я основал лишь годом ранее.

Первоначальное публичное предложение (IPO) акций фонда в августе 1976 года, возможно, стало худшим андеррайтингом в истории Уолл-Стрит. Несмотря на привлечение четырех крупнейших розничных брокеров, IPO не достигло своей первоначальной цели в $250 млн. Первоначальные активы индексного фонда 500 составили всего $11,3 млн., что было на 95% меньше плана.

Борьба за внимание (и деньги) инвесторов была эпичной. Известная как «глупость Богла», новая стратегия фонда, просто отслеживавшая широкий рыночный индекс, была практически полностью отвергнута Уолл-Стрит. Глава Fidelity, впоследствии ставшей крупнейшей фирмой в индустрии фондов, отправил поцелуй смерти своему крошечному конкуренту: «Я не могу поверить, что широкие массы инвесторов (именно так!) будут удовлетворены получением лишь средней прибыли. Эта игра состоит в том, чтобы быть лучшим»

Прошло почти десятилетие, прежде чем в 1984 году компания Wells Fargo сформировала второй индексный фонд S&P 500. За этот период индексный фонд Vanguard привлекал в среднем лишь по $16 млн. средств клиентов в год.

А теперь перенесемся в 2018 год. Какая разительная разница 42 года спустя! Активы индексных фондов акций сейчас насчитывают около $4,6 трлн., а совокупные активы индексных фондов превысили $6 трлн. Из этого общего количества около 70% инвестируется в фонды широких рыночных индексов, сформированные на основе модели оригинального фонда Vanguard.

Да, американские индексные взаимные фонды выросли до огромных размеров, удвоив свои активы с 4,5% общей стоимости фондового рынка США в 2002 году до 9% в 2009 году, а затем еще раз почти удвоились до более чем 17% в 2018 году. Но даже эти цифры занижают роль управляющих взаимными фондами, поскольку они также предлагают активно управляемые фонды, а их совокупные активы содержат свыше 35% акций американских корпораций.

Если исторические тенденции сохранятся, то горстка гигантских институциональных инвесторов в один прекрасный миг получит контроль голосов практически в каждой крупной американской корпорации. Государственная политика не может игнорировать это растущее доминирование и не учитывать его влияние на финансовые рынки, корпоративное управление и регулирование. Это станет главной проблемой в предстоящую эпоху.

Три управляющих компании индексных фондов доминируют в этой области с коллективной долей 81% от активов индексных фондов: Vanguard с долей 51%; BlackRock — 21%; и State Street Global — 9%. Такое доминирование обусловлено, прежде всего, тем, что отрасль индексации привлекает мало новых крупных участников.

Почему? Отчасти благодаря двум высоким входным барьерам: огромные масштабы, освоенные крупными индексаторами, которые будет трудно повторить новым участниками; и стоимость индексных фондов (их коэффициенты расходов или издержки), которые были доведены до уровня товарных рынков, или даже до нуля. После того, как предложение Fidelity в 2018 году двух индексных фондов с нулевыми комиссиями установило новую «отправную точку» для комиссий индексных фондов, энтузиазм новых фирм по созданию новых индексных фондов еще больше снизился. Таким образом, нам не следует рассчитывать на новых конкурентов, которые могли бы снизить сегодняшнюю концентрацию.

Большинство экспертов ожидают, что доля корпораций, которая находится в собственности индексных фондов, в ближайшее десятилетие продолжит расти. Вопрос о том, когда индексные взаимные фонды достигнут отметки 50%, кажется лишь делом времени. Если это произойдет, во владении «большой тройки» будет находиться до 30% или более фондового рынка США – это эффективный контроль. Я не думаю, что такая концентрация послужит национальным интересам.

Мои опасения разделяют многие эксперты из академического мира. В работе, опубликованной в сентябре, профессор Джон К. Коутс из Гарвардской Школы Права пишет, что индексация меняет корпоративное управление, и предупреждает, что мы движемся к точке, где право голоса будет «контролироваться небольшим количеством людей», которые могут осуществлять «практическую власть над большинством американских публичных компаний». Профессору Коутсу не нравится то, что он наблюдает, и он предлагает предварительные варианты политики – некоторые из которых необходимые, а некоторые выглядят болезненно. Его вывод «вопрос вряд ли сам рассосется» – бесспорен.

Предложения по решению вопросов, связанных с концентрацией корпоративной собственности, не являются самоочевидными, но предварительно выдвинуты следующие возможные предложения:

• Увеличить конкуренцию со стороны новых участников на поле индексации. По причинам, указанным выше, такая возможность представляется весьма маловероятной.
• Заставить гигантские индексные фонды выделить свои активы в ряд отдельных организаций, каждая из которых управляется независимо. Такой решительный шаг неминуемо столкнется с почти непреодолимыми препятствиями, поскольку это создаст хаос как для индексных инвесторов, так и для управляющих.
• Потребовать, чтобы индексные фонды владели лишь одной компанией в любой из отраслей. Оставляя в стороне сомнения в способности академических кругов или федеральных бюрократов точно определить, что представляет собой отдельно взятая отрасль, такое резкое изменение приведет к разрушению сегодняшнего индексного фонда S&P 500, по всеобщему признанию, самой выгодной инновации для инвесторов современности.
• Заставить индексные фонды своевременно и полно публичное раскрывать свои политики голосования и публичную документацию по каждому взаимодействию с корпоративными менеджерами. Это позволило бы сделать еще несколько шагов в направлении сегодняшней транспарентной и конструктивной практики управления.
• Потребовать от индексных фондов сохранения независимого наблюдательного совета, несущего полную ответственность за все решения, касающиеся корпоративного управления. Проблема с этой идеей заключается в том, что неясно, что такой совет мог бы добавить к уже существующему анализу независимых директоров фонда.
• Ограничить права голоса корпоративных акций, принадлежащих индексным управляющим. Но такой шаг, по сути, передал бы право голоса от корпоративных акционеров, которые заботятся о долгосрочной перспективе, к корпоративным арендаторам акций, которые этого не делают… абсурдный результат.
• Принять федеральный закон, разъясняющий, что директора индексных фондов и другие крупные управляющие капиталом обязаны голосовать исключительно в интересах акционеров фондов. Хотя я считаю, что такая фидуциарная обязанность сегодня уже подразумевается, ее четкое изложение вместе с соответствующими наказаниями за нарушения было бы конструктивным шагом.

Настало время для государственных должностных лиц рассмотреть плюсы и минусы этих вопросов с компаниями индексных фондов, финансовым сообществом, научными кругами, а также активными управляющими – и разработать национальную политику, которая поддержит высокие стандарты корпоративного управления. Это потребует их совместной конструктивной работы.

Но одно кажется кристально ясным. Если нынешние тенденции продолжатся (временами это бывает не так), огромное значение индексных фондов нельзя игнорировать. Во-первых, индексные фонды предоставляют инвесторам наиболее эффективную стратегию фондового рынка всех времен: покупайте американский бизнес и держите его вечно, и делайте это с минимальными издержками. Во-вторых, индексные фонды относятся к числу немногих действительно долгосрочных владельцев акций; практически во всех отношениях постоянство владельцев капитала – чрезвычайно ценный актив для общества. Долгосрочный фокус индексных фондов является крайне необходимым противовесом скоротечности, к которой склонны столь многие участники рынка.
Профессор Коутс согласен с тем, что ничто не должно ставить под угрозу существование сегодняшних индексных фондов.

«Индексация создала реальные и значительные социальные выгоды в виде более низких издержек и большей долгосрочной отдачи для миллионов людей, прямо или косвенно инвестирующих в свое пенсионное обеспечение», – пишет он. «Запрет на индексацию явно не будет хорошей идеей». К этим словам я могу лишь добавить: «Аминь!»

Г-н Богл является основателем Vanguard Group и создателем первого индексного взаимного фонда. Эта статья основана на материалах его новой книги «Держитесь курса. История Vanguard и индексной революции», которая будет выйдет в свет в издательстве Wiley 6 декабря.

 

---

---

---

Комментариев: 2 »