Уоррен Баффет: Как минимизировать доходность инвестиций

Уоррен Баффет
Источник: Письмо акционерам Berkshire Hathaway 2005 г., стр. 18 – 19
Перевод для AssetAllocation.ru

На протяжении многих лет Berkshire и другим владельцам американских акций было легко процветать. В период с 31 декабря 1899 г. по 31 декабря 1999 г., если приводить действительно долгосрочный пример, индекс Доу вырос с 66 до 11’497 пунктов. (Угадайте, какие годовые темпы роста потребовались для получения такого результата? Удивительный ответ находится в конце этого раздела.) Этот огромный рост произошел по простой причине: за столетие американский бизнес развивался необычайно хорошо, и инвесторы оседлали волну своего процветания. Предприятия продолжают преуспевать. Но теперь акционеры в результате ряда ранений, нанесенных самим себе, в значительной степени сокращают доходность своих инвестиций.

Объяснение того, почему это происходит, начнем с фундаментальной истины: за редкими исключениями, такими как банкротства, в которых некоторые убытки компании несут кредиторы, самое большее, что владельцы в совокупности могут заработать между настоящим моментом и Судным днем, – это совокупная прибыль бизнесов, которыми они владеют.

Правда, если покупать и продавать, будучи умным либо везучим, инвестор А может увеличить свою долю пирога за счет инвестора Б. И, да, все инвесторы чувствуют себя богаче, когда акции растут. Но владелец может выйти из акций лишь в случае, если кто-то займет его место. Если один инвестор продает дорого, другой должен покупать дорого. Для владельцев в совокупности в этом нет никакой магии – нет потока денег из космоса, который позволил бы им извлечь из своих компаний богатства больше того, что создано самими компаниями.

В действительности владельцы должны зарабатывать меньше, чем зарабатывает их бизнес, из-за «фрикционных» издержек. И вот что я вам скажу: эти издержки в настоящее время измеряются суммами, которые заставляют акционеров зарабатывать гораздо меньше, чем они исторически имели.

Чтобы понять, как сильно разбухли эти потери, представим на мгновение, что все американские корпорации принадлежат и всегда будут принадлежать одной семье. Назовем их Готроксами /«получающие деньги» — прим. переводчика/. После выплаты налогов на дивиденды эта семья – поколение за поколением – становится богаче на общую сумму, зарабатываемую их компаниями. На сегодняшний день эта сумма составляет около $700 млрд. в год. Естественно, семья тратит некоторые из этих долларов. Но та часть, которую они сохраняют, неуклонно приумножается к их выгоде. В доме Готроксов все богатеют одинаковыми темпами, и все гармонично.

Но теперь предположим, что несколько Помощников с хорошо подвешенным языком становятся близки к семье и убеждают каждого из ее членов попытаться перехитрить своих родственников, покупая некоторые из их владений и продавая их другим. Помощники – за плату, конечно – берут на себя обязательство обрабатывать эти транзакции.

Готроксы по-прежнему владеют всей корпоративной Америкой; сделки лишь перегруппировывают, кому что принадлежит. Таким образом, годовой прирост семьи уменьшается, равняясь прибылям американского бизнеса за вычетом комиссионных. Чем чаще торгуют члены семьи, тем меньше их доля пирога и тем больший кусок получают Помощники. Этот факт не ускользает от внимания этих брокеров-Помощников: Активность – их друг, и они побуждают к ней самыми разными способами.

Через некоторое время большинство членов семьи осознают, что они не слишком хорошо играют в эту новую игру. И тогда появляется новый набор Помощников. Эти вновь пришедшие объясняют каждому члену клана Готроксов, что самостоятельно он никогда не перехитрит других членов семьи. Предлагаемое лекарство: «Наймите управляющего – да, именно нас – чтобы выполнить эту работу профессионально». Эти управляющие-Помощники продолжают использовать брокеров-Помощников для совершения сделок; управляющие даже могут увеличить свою активность, чтобы позволить брокерам еще больше процветать. В итоге, еще больший кусок пирога теперь достается двум классам Помощников.

Разочарование семьи растет. На каждого из его членов теперь работают профессионалы. Однако в целом финансы всей группы изменились к худшему. Где же решение? Конечно, требуется еще больше помощи.

Решение приходит в форме финансовых планировщиков и институциональных консультантов, которые выносят вердикт, консультируя Готроксов при выборе управляющих-Помощников. Одурманенная семья приветствует эту помощь. К настоящему времени члены семьи уже знают, что они не в состоянии выбрать ни правильные акции, ни правильных управляющих. Можно спросить, почему же тогда им следует ожидать успеха при выборе подходящего консультанта? Но этого вопроса у Готроксов не возникает, а консультанты-Помощники, разумеется, даже не заикаются об этом.

Готроксы, теперь содержащие три класса дорогих Помощников, обнаруживают, что их результаты продолжают ухудшаться, и они впадают в отчаяние. Но как только начинает казаться, что надежда пропала, появляется четвертая группа – мы назовем их гипер-Помощниками. Эти дружелюбные люди объясняют Готроксам, что их неудовлетворительные результаты проистекают из того, что существующие Помощники – брокеры, менеджеры, консультанты – недостаточно мотивированы и просто отбывают номер, делая все абы как. «Чего, – спрашивают новые Помощники, – можно ожидать от этой толпы зомби?»

Новички предлагают потрясающе простое решение: платите больше денег. Полные уверенности в себе, гипер-Помощники утверждают, что огромные выплаты за достигнутые результаты – в дополнение к жестким фиксированным платежам – это то, на что каждый член семьи должен раскошелиться, чтобы на самом деле перехитрить своих родственников.

Самые наблюдательные члены семьи замечают, что некоторые гипер-Помощники – это, на самом деле, просто помощники-Управляющие, облаченные в новую униформу с сексуальными нашивками вроде ХЭДЖ-ФОНД или ЧАСТНЫЙ КАПИТАЛ. Новые Помощники, однако, уверяют Готроксов, что эта смена одежды очень важна, и наделяет их носителей магическими способностями, вроде тех, которые приобретает кроткий Кларк Кент, когда он переодевается в костюм Супермена. Успокоенная этим объяснением, семья решает заплатить.

И вот что мы имеем сегодня: львиная доля доходов, которые целиком пошли бы владельцам – если бы они все оставались в своих креслах-качалках – теперь поступают в разбухающую армию Помощников. Особенно дорого обошлась недавняя пандемия соглашений о прибыли, в соответствии с которой Помощники получают крупные вознаграждения, когда они умные или им везет, и оставляют членов семьи со всеми убытками – и крупными фиксированными сборами в придачу – когда Помощники тупые или им не повезло (или когда они порой не чисты на руку).

Достаточно нескольких соглашений вроде такого – «орёл» и Помощник забирает большую часть выигрыша; «решка» и Готроксы проигрывают и дорого за это платят – чтобы точнее было бы назвать семью Хэдроксами /«ранее имевшие деньги» — прим. переводчика/. На сегодняшний день, фактически, фрикционные издержки семьи могут достигать до 20% доходов американского бизнеса. Другими словами, бремя оплаты Помощников может привести к тому, что инвесторы в американские акции в целом получают лишь 80% или около того, от того, что они получили бы, если бы просто спокойно сидели и никого не слушали.

Давным-давно сэр Исаак Ньютон дал нам три закона механики, которые были гениальны. Но таланты сэра Исаака не распространялись на инвестиции: он потерял крупную сумму денег в пузыре Компании Южных Морей, пояснив позже: «Я могу рассчитать движение звезд, но не безумие людей». Если бы сэр Исаак не был травмирован этой потерей, он вполне мог бы открыть Четвертый Закон Механики: для инвесторов в целом доходность уменьшается по мере увеличения движения капитала.

* * * * * * * * * * *

А вот и ответ на вопрос, заданный в начале раздела: за 20-й век индекс Доу увеличился с 65,73 до 11’497,12 пунктов, и это составляет 5,3% в год. (Конечно, инвесторы получили бы также еще и дивиденды.) Чтобы достичь подобных темпов роста прибыли в 21-м веке, Доу должен будет к 31 декабря 2099 г. увеличиться до – соберитесь с духом – ровно 2’011’011,23 пункта. Но я готов согласиться на 2’000’000 пунктов; за первые шесть лет этого столетия Доу не вырос совсем.

 

---

---

---

1 комментарий »