Ликвидность ETF: правда и вымысел

Олег Янкелев
Источник: Financial One

Раскрываем некоторые нюансы, касающиеся обращения торгуемых биржевых фондов.

По роду своей деятельности я довольно много общаюсь с работниками ведущих игроков российского финансового рынка. При этом у меня сложилось впечатление, что большинство из них неплохо знакомо с биржевыми фондами как инструментом и с рынком ETF в целом, однако ликвидность ETF зачастую остается terra incognita даже для них.

Действительно, ETF – простой и доступный финансовый инструмент, ликвидный на первичном и вторичном рынках – как часто говорят, торгуется как обыкновенная акция. Стоп! Действительно ли это так, или есть важные различия? На самом деле, по своей сути ETF зачастую даже более ликвиден, чем отдельная акция или облигация. Возможно ли это? Попробуем разобраться в особенностях ликвидности ETF.

Может ли кто-нибудь скупить ETF?

Начнем с цитаты одного российского информагентства: «На конец 2014 г. Банк Японии купил ETF японских акций на 3,85 трлн иен ($32 млрд) и планирует ежегодно увеличивать этот показатель еще на 3 трлн иен. Между тем, текущая рыночная стоимость ETF составляет всего 11,5 трлн иен, то есть рынок окажется в руках [Главы ЦБ] Куроды уже к концу 2017 года». Думаю, читателю Financial One уже понятно, в чем промах журналиста – конечно же, при росте спроса инфраструктура ETF (уполномоченные лица и ETF-провайдер) просто «запаковывают» в фонд больше базового актива – и практически в режиме онлайн производят эмиссию новых акций фонда.

Возможно, у какой-нибудь небольшой российской компании можно скупить с рынка весь free-float (при наличии необходимых ресурсов), но сделать такое с ETF на страновой индекс акций или облигаций невозможно – чем больше денег отпущено на скупку, тем больше работы у провайдера фондов по стандартной запаковке активов в фонд. А учитывая, что эта работа управляющей компанией индексных фондов делается по сути в автоматическом режиме, а издержек на дополнительную эмиссию нет – нечего и пытаться.

Компания, допущенная на первичный рынок ETF (уполномоченный участник, authorized participant, AP) может легко подписаться на новый объем акций ETF.

Здесь важно разобраться, какие именно простые шаги совершает AP, если видит необходимость увеличить свой запас ETF (для исполнения заявок клиентов или реализации арбитражных операций). Самый простой – поставить денежные средства на счет депозитария фонда в клиринговой системе (например, Euroclear), и получить в обмен акции фонда (здесь есть минимальные требования по объему). При этом AP может выбрать поставку не денег, а ценных бумаг, составляющих активы фонда.

При этом крупные инвесторы, не являющиеся AP, всегда могут купить блоки акций ETF через привычный биржевой стакан – ведь AP имеют возможность поставить неограниченное количество новых бумаг в биржевую систему. К примеру, такая операция может быть необходима для российских НПФ, которые недавно получили право приобретать ETF для инвестирования пенсионных накоплений, но не могут подписываться на новые акции фонда вне биржи.

Итак, при наличии спроса, на рынке каждый день могут оказываться все новые и новые акции ETF. Это означает, что ликвидность ETF определяется не оборотом акций фонда, а ликвидностью базового актива – например, ETF на облигации казначейства США, индекс акций MSCI USA или золото будут ликвидным в силу ликвидности инвестиционных активов ETF.

Как грамотно измерить ликвидность ETF?

Крис Хемпстед (KCG Holdings), один из гуру торговли ETF, заявил в своем интервью: «Не позволяйте никому говорить, что ETF не слишком ликвиден, если его дневные биржевые обороты малы. Вы не инвестируете в объем, вы инвестируете в продукт, который отслеживает индекс. Если вы можете эффективно продавать и покупать индексный портфель, вам безразличны объемы, с которыми торгуют другие люди».

Давайте внимательно посмотрим, какая адекватная мера ликвидности применима для ETF. Ликвидность, по определению – это возможность за короткий период времени продать актив по справедливой стоимости. Соответственно, главным критерием можно смело назвать bid/ask спред – разницу, между ценами покупки и продажи ETF (без учета брокерской комиссии) – для расчета стоимости покупки необходимо к средней цене (midpoint price) добавить комиссию.

Однако сколько акций можно купить или продать? Это показывает показатель глубины рынка – число бумаг, «стоящих» на стороне покупки или продажи. Если одному игроку не под силу сдвинуть цену ETF, рынок считается глубоким. Отметим, что глубокий рынок не обязательно показывает большие обороты, и напротив – обороты еще ничего не говорят о глубине рынка. Полезно помнить, что 50-90% торговли ETF в Европе происходят не на бирже, а в режиме внебиржевых сделок (OTC).

Что показывает bid/ask спред? В первую очередь сред показывает риск работы с тем или иным активом для маркетмейкера, особенно в моменты высокой волатильности. Маркетмейкер всегда пытается оставить свою позицию нейтральной по рынку и хеджирует рыночный риск актива за счет ценных бумаг или фьючерсов. Если рынок базового актива не очень ликвиден (к примеру, рынок российских корпоративных бондов) – спред чуть больше, если ликвиден (золото, американские акции) – спред меньше.Вот несколько практических советов, которые могут помочь инвесторам и трейдерам эффективно управлять своим портфелем ETF:

• Анализируйте ликвидность базовых активов, т.к. именно ими определяются спреды на рынке самих ETF;
• Обращайте внимание на соответствие цен в стакане индикативному показателю СЧА (iNAV), раскрываемому в течение дня каждые 15 секунд;
• Избегайте больших рыночных заявок и отдавайте предпочтение лимитированным заявкам (limit ordes), это позволяет точно контролировать цену транзакции, а маркетмейкеру дает возможность добавить необходимый объем акций для сделки. При осуществлении крупных сделок (близких к подписной корзине фонда) взаимодействуйте с маркетмейкером напрямую – есть хороший шанс получить лучший спред;
• Совершайте сделки с ETF только тогда, когда есть нормальная ликвидность по базовому активу (например, избегайте торговли ETFs на американские индексы во время нерабочих дней в США).

Автор — управляющий директор УК «ФинЭкс Плюс»

---

---

---

Комментариев: 7 »