Меб Фабер, Эдвард Маккуорри
Источник: Meb Faber Show
28 июня 2021 г.
Перевод для AssetAllocation.ru (фрагменты)
Окончание. Начало здесь.
Меб Фабер: Как бы собирая все это воедино, что вы думаете об этом? У меня есть свои собственные интерпретации. Но я хотел бы услышать ваше мнение – того, кто приложил руку ко всем этим данным. Когда вы оглядываетесь назад и как бы экстраполируете эти разные периоды, каковы ваши основные мысли, когда речь заходит об акциях, облигациях, векселях, инфляции с вашим набором данных? Каковы ключевые моменты?
Эдвард Макуорри: Я рад, что вы упомянули это слово «инфляция», потому что это будет еще одна часть истории. И позвольте мне начать с общепринятых взглядов, как всегда.
Всем известно, что когда Соединенные Штаты разорвали связь с золотом в 1934 году, это было похоже на то, как будто кто-то позвонил в колокол и выпустил на волю инфляционных собак. До тех пор, пока герой, Пол Волкер, наконец, не убил зверя. Вот так. Видите ли, фиатная валюта – это фраза, которая понравится некоторым из ваших слушателей: «О, это просто бумажные деньги. Как вы можете остановить инфляцию?»
Если вы вернетесь в прошлое и посмотрите на записи из года в год за все двести лет, то эта история – это практически сказка на ночь. Итак, что вы на самом деле обнаружите, так это то, что до конца Второй мировой войны…
И у Милтона Фридмана была статья 1952 года, где он думал, что инфляция Второй мировой войны достигла пика в 1948 году, он не знал, что произойдет дальше. И он графически показал, что инфляция Второй мировой войны, и инфляция Первой мировой войны, и инфляция Гражданской войны, и я добавил бы инфляцию войны 1812 года, удваивала цены во время войны. Вот что в действительности происходило. Такова историческая летопись.
И есть недостающая деталь, не подчеркнутая Фридманом и известная лишь немногим людям. Она заключается в том, что цены удваивались во время войны. А затем они возвращались обратно в течение следующих нескольких десятилетий, вплоть до следующей войны. А потом они перестали это делать.
Потому что, видите ли, Сигел снова выразил общепринятое мнение, сказав, что в основном вся инфляция, которая когда-либо была в Соединенных Штатах возникла после Второй мировой войны. Цены оставались неизменны до 1942 года. Это все равно, что сказать, что цены были неизменны с июля 1987 года по июль 1990 года.
Да, вроде того, в итоге. Потому что на самом деле происходило вот что: инфляция пошла вверх, пошла вниз, пошла вверх, пошла вниз и закончилась ровно во время Второй мировой войны. На самом деле то, что мы считаем стадией фиатной валюты, началось лишь после 1965 года. Великая инфляция отстоит слишком далеко как от момента отмены привязки к золоту, так и от окончания Второй мировой войны. Там происходило что-то еще.
Я стараюсь не давать слишком много объяснений на данном этапе работы, потому что важнее просто сказать: «Знаете ли вы, что 19-й век был периодом, когда за приступами инфляции следовали приступы дефляции?» У вас была дефляция в 50%. И все же у вас все еще был экономический рост. У вас все еще была доходность фондового рынка. Но в те дефляционные годы у вас была потрясающая доходность рынка облигаций.
Вывод может заключаться вот в чем: в отсутствие дефляции сможете ли вы зарабатывать какие-либо реальные деньги в облигациях? В 19 веке, когда было много периодов дефляции, люди зарабатывали действительно хорошие деньги на облигациях – не меньше, чем на акциях. При этом, конечно, дефляция не слишком хорошо сказывается на ценовой политике и прибыльности компаний.
Теперь, когда дефляция изгнана с берегов правительственным указом, облигации могут никогда больше не вернуться к тому, что они делали в 19 веке – разве что после того, как они рухнут. Вы можете показать это графически, пригласить слушателей попробовать сделать это, вы можете сделать это с помощью данных ежегодника «Stocks, Bonds, Bills, and Inflation». В период с 1982 по 2013 год было большое ралли акций. Возможно, вы помните большую его часть. Но было также и отличное ралли облигаций. За эти четыре десятилетия они показали примерно одинаковые результаты.
Таким образом, исключительная ошибка, на которой в действительности основывается весь тезис Сигела – это период с 1946 по 1982 год. Вы видите, что акции растут, растут, растут, растут, растут. Облигации падают, падают, падают, падают, падают. И в среднем за эти 40 лет акции превзошли облигации. Это общеизвестно.
Меб: Я имею в виду, что мы говорим об этом в течение длительного времени, даже с современным набором данных. И я чувствую, что был в том же лагере, который вы обсуждаете. Но что касается меня, я разговаривал со многими консультантами, и часто вы видите, что инвестиционная литература говорит: если у вас достаточно длинный горизонт, то в акциях вы не теряете деньги. Если вы просто скажете «за 20 лет акции никогда не потеряют деньги» — и здесь я делаю паузу…
А также, если сформулировать это как «акции против облигаций», то как долго это может продолжаться, когда вы начинаете говорить о десятилетиях? Может быть, поговорим немного о этом, даже если вы приходите к выводу, что акции превосходят облигации? Как долго вам придется ждать, чтобы это стало правдой? И сколько раз в истории у вас были периоды, не дай бог, 2021 года? Мы говорим не о часах и днях, и даже не о кварталах и годах, а о более длинных периодах. Как долго могут длиться периоды наблюдения?
Эдвард: Что говорят авторитеты? Дольше, чем вы сможете оставаться в живых или платежеспособным. Вернемся в Японию. Сигел привык к тому, что Японию выбрасывают из рассмотрения. Хорошо. Вы знаете, если вы посмотрите упомянутую книгу, он даст вам свой ответ на крах пузыря после 1989 года в Японии: «Это просто исключение. Знаете, на самом деле не нужно обращать на это никакого внимания».
Чего он не говорит, так это что с 1960 по 2020 год, шесть десятилетий, облигации превосходили акции в Японии. Повсюду есть предвзятые люди. Не все хотят воспринимать азиатские данные как нечто типа: «Знаете, у нас здесь, в Соединенных Штатах, другая экономическая система, молодой человек», бла, бла, бла.
Во Франции с 1960 по 2020 год облигации превосходили акции. Таким образом, если вы расширите спектр за пределы Соединенных Штатов, то, по-видимому, не существует какого-либо необходимого ограничения на то, как долго все может продолжаться, прежде чем акции вернут свой вес. Если мне повезет, у меня может быть 60-летний инвестиционный горизонт, хотя я думаю, что к концу этого периода я уже окажусь в доме престарелых. Но в течение 60 лет вам было бы лучше инвестировать в облигации, а не в акции, если бы вы были французским инвестором.
Меб: Вы получили хорошую картину. Мы всегда любим говорить о международном инвестировании, потому что США – это всего лишь одна страна. И если бы вы или я потягивали шампанское в Аргентине 120 лет назад или во многих других странах мира, которые считались одними из 10 лучших экономик, на которые вы бы делали ставки, вы пришли бы к совершенно иному выводу 120 лет спустя. Вы знаете, что Австрия была страной с низкой доходностью по сравнению, например, с Южной Африкой, где была высокая доходность. Вы знаете, что США находятся где-то в верхней части этого списка.
Но, да, как вы упомянули, есть страны, по которым у вас есть отличная таблица в вашей статье, где рассматриваются наихудшие сценарии развития событий за пределами США за 20, 30 и 50 лет. И, вы знаете, во многих случаях у вас есть страны, которые дают отрицательный результат по всем трем корзинам, но особенно за последние 20 лет.
И вот, в прошлом году мы говорили об этом в Твиттере, и я сказал: «Я просто хочу, чтобы люди запомнили это, но акции США и долгосрочные облигации имели одинаковую доходность в прошлом в течение примерно 40 лет». Я имею в виду, что это было чертовски близко. И я сказал: просто помните, когда вы думаете об инвестиционной доходности и обо всех этих опросах, где инвесторы отвечают о классе активов или об активном управляющем? Не дай бог они наймут активного управляющего, о котором будут судить по результатам одного-двух лет.
В этом случае, даже если вы получите Баффета, даже если вы получите потрясающего управляющего, они пройдут через периоды трех-четырех-пяти-шести лет ужасной работы – своей или класса активов. Прямо сейчас, задолго до этого года, это могли быть товарные активы, или иностранные акции, или ориентация на стоимость, стиль, но эти вещи имеют свойство колебаться с течением времени, и эти колебания могут длиться чертовски долго.
Эдвард: Любой из ваших слушателей, кто собаку съел на ежегоднике Ибботсона «Stocks, Bonds, Bills and Inflation», если захочет, может взглянуть на его международного конкурента – Элроя Димсона, Пола Марша, Майка Стонтона. Credit Suisse выпускает этот ежегодник. И многие люди помнят эту команду авторов по их книге 2000 года «Триумф оптимистов», эта книга была опубликована как раз в тот момент, когда бум доткомов достиг пика. Таким образом, в 2000 году все выглядело довольно хорошо, как на международном уровне, так и в США.
Что очень важно, в книге 2000 года у них не было индекса World ex USA /мир кроме США – прим. переводчика/. У них есть США. У них есть отдельные страны. И у них есть весь мир вместе с США, включающий примерно половину мира. Но в ежегодниках Credit Suisse есть World ex USA. И сейчас все выглядит намного сложнее, после того как у нас был медвежий рынок 2000 года, медвежий рынок 2008 года. Прошлогодний медвежий рынок не отражен в годовых показателях. Итак, мы оставим это в стороне.
Любой, кто собаку съел на ежегодниках SBBI, хочет заполучить международные ежегодники Credit Suisse и пролистать их, потому что это далеко не та же самая история. Отчасти потому, что она восходит к 1900 году. И отчасти потому, что она продолжается до 2020 года.
В книге 2020 года вы увидите, что реальная доходность акций World ex США, составила 5,2%. А доходность облигаций World ex США составила 5,1%, премия за акции составляет 1/10 процентного пункта за период в пятьдесят лет. Определенно, если вы зайдете на форумы инвесторов, Bogleheads и т.д., а также в книгах Сигела, вы получите вывод: держите акции достаточно долго, и у вас в акциях все будет хорошо. И вы услышите утверждение, что в Соединенных Штатах никогда не было 20-летнего периода, когда общая доходность по акциям в реальном выражении была бы отрицательной.
Я был почти уверен, что смогу опровергнуть это. Но оказалось, что в США на ежегодной основе, с привязкой к январю эта маленькая максима верна. Никогда не было 20-летнего периода с отрицательной реальной общей доходностью, или 30, или 50 лет. Но как только вы выходите на международный уровень, ситуация взрывается, и вы находите отрицательные 20-летние, 30-летние и 50-летние периоды. Своего рода отрицательную премию за акции в течение десятилетий.
Итак, опять же, чтобы подкрепить свою точку зрения, инвесторы должны перестать ограничиваться данными по США. Это просто глупо. Это же глобальный рынок! И вы смотрите на историю шире. Как я сказал, если вы расширите объектив до 19-го века в США или до 20-го века за пределами США, тезис Сигела просто не выдерживает критики.
Меб: Итак, есть много примеров, подумайте о международных примерах. В прошлом году мы сделали краткое изложение статьи, состоящей примерно из пяти или шести замечательных статей. Она называется «Аргументы в пользу глобального инвестирования». Слушатели, мы опубликуем ссылку на него в заметках к шоу. Затем мы коснемся около пяти или шести замечательных исследовательских работ по международному инвестированию. И посмотрим развивающиеся рынки, там данные еще более сложны, потому что многие из этих рынков существуют не так давно.
Но придумывая так много исключительных сценариев, где у вас были рынки, которые, как вы упомянули, восходят к США в их ранние дни, где у вас есть эти огромные рычаги государственной политики, фискальные и монетарные режимы… А затем у вас есть… Извините, вернемся к 20-му веку, когда рынки капитала закрылись в некоторых странах, таких как Россия и Китай. Сегодня, в 2021 году, мы оказались в довольно странном мире.
Это всегда странный мир, но за последние год или два так много рынков по всему миру, особенно суверенных, имеют облигации не только с низкой доходностью, но и с нулевой и отрицательной доходностью. Как бы вы мысленно поместили такой мир в эту концепцию скачущих акций и облигаций, где отправная точка для облигаций во многих местах является отрицательной?
Эдвард: Я бы не хотел, чтобы меня сочли утверждающим, что облигации превзойдут акции в ближайшие 20 лет. Облигации дадут удовлетворительную доходность в ближайшие 20 лет. Честно говоря, я не знаю. Я занимаюсь историей. И я пытаюсь найти факты о том, что на самом деле происходило.
И факты, которые я нахожу, не поддерживают теорию в следующем смысле. У меня есть опыт такого рода в моей собственной области. Но проблема теории в том, что применительно к человеческим предприятиям, таким как инвестиции, теория по своей природе универсальна. Она должна быть общей. Должна быть премия за акции, потому что акции более рискованны. И инвесторы требуют компенсации за этот риск.
Мы можем математически показать, что нейтральный к риску инвестор будет требовать более высокой доходности акций, и, следовательно, это то, что вы получите. Данные показывают, что история не учитывает, что иногда это правда, но иногда это неправда дольше, чем вы сможете оставаться платежеспособным. Но иногда это правда. Это было верно для периода 1946-1982 годов.
Если вы диверсифицировали свой портфель облигаций, то вы снижали свою доходность год за годом, десятилетие за десятилетием. И затем, внезапно, с 1982 года, если вы диверсифицировали свой портфель облигациями, то у вас есть два актива с примерно одинаковой доходностью. И портфель с ребалансировкой работает немного лучше, чем акции или облигации.
Итак, я называю это в своей работе «сменой режима». Работа Сигела нашла пристанище, потому что она, как казалось, давала эмпирическое доказательство правильности теории в ее однородности. Новые и более качественные данные, равно как и международные данные, говорят: «Нет, это не так по всей совокупности. Все постоянно меняется. Вы никогда раньше не видели отрицательной доходности по суверенным облигациям? Что ж, все постоянно меняется, не так ли?»
Немного поздновато, но, на самом деле, есть еще один момент. А потом, в какой-то момент, мы поговорим о дивидендах. Там есть интересная история для инвесторов в акции. Но прежде, чем мы оставим текущую тему, давайте вернемся к теории. Акции дают дополнительную доходность, потому что они очень рискованны.
Но, вы знаете, это действительно интересно: у меня есть ряды данных, и я смотрю на скользящую 10-летнюю, 20-летнюю, 30-летнюю, 50-летнюю, даже 100-летнюю доходность. Оказывается, чем дольше вы держите акции, тем меньше стандартное отклонение вашей доходности. Хорошо. Все это знают. Акции являются рискованными в течение одного года, менее рискованны в течение 10 лет, менее рискованны в течение 20 лет. Это правда. Так показывают данные по Соединенным Штатам.
Интересно, что облигации становятся более рискованными, когда вы держите их в течение двух десятилетий, трех десятилетий, пяти десятилетий. Таким образом, через 20 лет стандартное отклонение доходности облигаций станет больше, чем стандартное отклонение доходности акций.
Итак, напомните мне, если акции в долгосрочной перспективе менее рискованны, чем облигации, тогда почему же акции должны приносить более высокую доходность, чем облигации в долгосрочной перспективе? Что взамен происходит с риском? Я думал, что это железный теоретический закон.
Меб: В моей голове, например, когда я пытаюсь думать об этих вещах, одним из самых больших преимуществ изучения истории является то, что это дает вам некоторые ожидания и понимание того, что будущее неопределенно, и может случиться все, что угодно. Я думаю и о хорошем, и о плохом, чтобы попытаться построить портфель, устойчивый не только к одной рыночной среде.
Я имею в виду, если вы посмотрите на последние 10 лет в США, все американские инвесторы, которых я знаю, просто экстраполируют навсегда, что американский фондовый рынок превзойдет все, верно? Но всего 10 лет назад показатели США были одними из самых худших за предыдущее десятилетие. И все хотели недвижимость, развивающиеся рынки, дивидендную доходность и еще бог знает что.
Но эти вещи имеют тенденцию, как вы упомянули, способ оценки в долгосрочной перспективе. Хотя, я думаю, инвесторам трудно дистанцироваться от ежедневного шума и потока того, что раньше было газетами и телевидением, а теперь это Facebook, Twitter, TikTok и все остальное, и все же придумать средство, которое отвечает их собственным интересам.
Эдвард: Позвольте мне подкрепить вашу точку зрения, Меб, которая заключается в том, что, да, я действительно думаю, что это лучшее использование истории, а не только в качестве входных данных для прогностической модели, что, как правило, всегда заканчивается экстраполяцией. Вы только что привели пару хороших примеров того, как эти экстраполяции терпят неудачу снова и снова.
Но если вы посмотрите на историю, как на источник того, насколько она может меняться, насколько сильно все может меняться, то вот ваш более ранний 120-летний пример Аргентины. Для меня это правильное использование истории –для понимания вариаций, а не среднего значения. Как только вы попадаете в эти 100-летние и 200-летние циклы, среднее значение становится почти смехотворно большим. Изменения, непрерывные изменения, постоянные изменения – вот чему нас учит история.
Меб: Вы упомянули концепцию дивидендов. Вы хотите коснуться того, в чем была ваша идея?
Эдвард: Я не думаю, что оставлю это в работе по истории рынка. Может быть, я сделаю на эту тему отдельную статью. Но я ищу поддержки в идее смены режима. Существуют разные режимы. В одних режимах акции, в других режимах государственные облигации работают хорошо.
Наблюдение за инфляцией дало мне первый хороший пример. Но у меня было предчувствие, что дивиденды могут дать мне второй пример. Итак, опять же, давайте начнем с общепринятых мнений. У меня есть цитата Джона Богла, отмечающего, что с 1926 года на дивиденды приходится огромная доля итоговой доходности. И я думаю, что большинство инвесторов, которые хоть сколько-нибудь исторически грамотны, усвоили этот момент: большая часть прибыли поступает от дивидендов.
Теперь оказывается, что конкретная метрика, которую использовали Богл и позже Сигел, очень чувствительна к тому, насколько длинный горизонт инвестиций вы изучаете. Я взял цифры Богла, так как у него был более чем 80-летний горизонт с 1926 года. Если вы посмотрите на это в течение 40-летнего горизонта, то это не та же пропорция. Если вы посмотрите на 20-летний горизонт, то это не та же пропорция. А если вы посмотрите на это за 200-летний период, то дивиденды составят 99,9% от всей общей доходности. Но не потому, что так оно и было, а из-за забавной математики сложных процентов, в частности, мы используем показатели степени больше 100.
Так что, по сути, мне пришлось вернуться назад, как бы пересмотреть метрики и изобрести пару новых. Но позвольте мне рассказать вам, что я обнаружил. Соотношение между дивидендами и общей доходностью до 1926 года сильно отличается от соотношения после 1926 года. Таким образом, все, что вы почерпнете из ежегодника «Stocks, Bonds, Bills and Inflation», в прежние времена было бы неприменимо. На самом деле, даже с 1926 года, и я думаю, что такие люди, как вы, кто зарабатывает на жизнь инвестициями и управлением активами, знают это, вклад дивидендов в общую доходность снижался, и снижался, и снижался, и в настоящее время он близок к самой низкой точке после 1926 года.
Раньше дивиденды составляли более 100% от общей доходности. Что это значит? Была дивидендная доходность, и была более низкая доходность от роста цен. Таким образом, общая доходность могла составлять 5%, а дивидендная доходность составляла 5,5%. Потому что рост цен был отрицательным.
По сути, до Гражданской войны, и даже до 1900 года все было как своего рода супер-REIT – инвестиционный траст недвижимости, который сегодня по закону выплачивает 90% своего дохода в качестве дивидендов. И эта концепция была распространена среди банков, страховых компаний, железных дорог. Если вы получали прибыль, то она принадлежала акционерам. Понятия реинвестирования, поддержания резервов и т.д. не входили в мышление финансовых директоров. Таким образом, компании выплачивали все в виде дивидендов. И рано или поздно у них происходили неприятности. Цена акций падала вдвое, дивиденды останавливались на пару лет, а в конце концов, если все шло хорошо, они восстанавливались.
Итак, что у вас в действительности было с 1793 по 1960-е, 1980-е годы – так это то, что общий рост цен портфеля акций США был ровно нулевым. Ничего не менялось в цене. Это поразило бы сегодняшних инвесторов – мысль о том, что вам нужны дивиденды, чтобы на самом деле получить совокупную доходность. Раньше это было правдой. Теперь, похоже, это уже не является правдой.
Меб: Мне кажется, я чуть ли не один кричу об этом. Хотя многие крупные управляющие активами с помощью количественного анализа, конечно, говорят об этой теме оценки, и люди могут либо не обращать внимания на цену, либо учитывать ее. На самом деле не обязательно имеет значение то, как они реализуют то, что они делают. Но, по крайней мере, если иметь это в виду, то для меня это увеличивает шансы на большой жирный 5, 10-летний период более низкой доходности.
Но мы еще не пришли к этому. Оценки продолжают расти, рынок продолжает расти. Итак, посмотрим, какие еще области инвестиционного ландшафта вызывают у вас любопытство, замешательство, интерес? Есть ли какие-нибудь другие идеи, статьи, над которыми вы работали, которые, по вашему мнению, особенно интересны, о которых нам следует поговорить?
Эдвард: Мы придем к этому примерно через год или около того. Я обнаружил эти потрясающие результаты для акций до 1871 года и облигаций до 1897 года. И я потираю руки и думаю: «Хорошо, хорошо, давайте продолжим». Я удостоверяюсь, что данные по акциям после 1897 года я мог бы когда-нибудь получить, но не было смысла собирать какие-либо новые данные. Но данные о облигациях. Опять же, все застряли на «Истории процентных ставок» Сидни Гомера. И все это – базовые доходности и безрисковые доходности.
И я подумал, что всякий раз, когда облигации доминировали на рынке на протяжении всего пути, вы знаете про Вторую мировую войну, мне было интересно, что покажет свежий сбор данных об облигациях после 1897 года. Давайте перенесемся в 1926 год. С этого момента мы позволяем ежегоднику «Stocks, Bonds, Bills, and Inflation» заниматься этим. И, конечно же, сбор достаточно свежих данных показал, что доходность облигаций с фиксированной доходностью за первые два десятилетия 1920-х годов примерно на 70 базисных пунктов в год лучше, чем вы могли бы получить из истории рынка облигаций Сидни Гомера или Брэддока Хикмана.
«Отлично», – думаю я. Я приближаю эти линии акций и облигаций все ближе и ближе. А затем я начал изучать индекс корпоративных облигаций, который вы видите в ежегоднике «Stocks, Bonds, Bills, and Inflation». Оказалось, что он построен на таком же количестве песка, как и фондовый индекс Сигела 19-го века.
Возможно, вы видели некоторые статьи в научной литературе, ломающие голову над индексом корпоративных облигаций SBBI. И тогда я сказал: «Хорошо, у меня есть свои источники». И опять же, для истинных любителей истории среди ваших слушателей, Федеральная Резервная Система разместила в интернете все выпуски «Котировки в банковских отчетах» с 1865 по 1963 год. Вам придется глубоко зарыться в сорняки.
Но если вы когда-либо слышали о Центре исследований цен на ценные бумаги, CRSP, как его называют — Фишер и Лори (Fisher and Lorie), 1964 год – они собрали базу данных, которая в конечном итоге и стала SBBI. И они используют «Котировки в банковских отчетах». Итак, все эти данные находятся в интернете. Это еженедельные котировки – облигации, акции, Американская фондовая биржа, Нью-Йоркская фондовая биржа… Все это есть.
И точно так же привет Брайану Тейлору из Global Financial Data, у него есть огромные архивы как американских, так и международных данных. Я бы не стал пытаться изобрести велосипед, пока не ознакомлюсь с его работой. Опять же, послушайте, кто захочет спуститься в кроличью нору, в которую я спустился? Во всяком случае, все эти цены на облигации были там. Вы получили руководства Moody’s, я потираю руки и думаю: «Хорошо. Я перенесусь с 1926 года на 1946 год. Потому что я не доверяю Индексу корпоративных облигаций SBBI. Я пойду, соберу данные и посмотрю, что я нашел».
И я действительно нашел там кое-что интересное. У индекса корпоративных облигаций SBBI та же проблема, о которой я уже говорил. Они опустили плохие моменты.
Меб: Почему они никогда не пересматриваются? Я чувствую, что все источники данных похожи на «Вот наш бэктест. Вот наш ряд данных. О, шучу. Мы были слишком консервативны. На самом деле доходность вдвое выше, чем мы думали». Похоже, что всегда все наоборот.
Эдвард: Если у вас есть какие-то журналистские наклонности, если вы советник, пытающийся построить практику, какой смысл говорить инвесторам, что они обречены на разочарование? Вы склонны подчеркивать позитив.
Посмотрите вот на что. Вот Нью-Йоркская фондовая биржа, мы собираемся исключить Американскую фондовую биржу и оставить без внимания внебиржевые акции. Посмотрите, что они сделали между 1926 и 1963 годами? Вы будете поражены. Хорошо, посмотрите, что мы получили, если бы мы инвестировали только в 90 акций предшественника S&P 500 вместо 1200 акций Нью-Йоркской фондовой биржи, некоторые из которых определенно были лидерами роста. Все потому, что индексный комитет S&P никогда не был общим рыночным индексом, они всегда отбирали акции. Они стремятся к тому, чтобы выбирать прибыльные компании: «Знаете, мы не можем сразу включить акции Tesla в наш индекс, нужно посмотреть, достаточно ли они хороши».
И именно поэтому исторические данные всегда пересматриваются в сторону понижения. Существует ошибка доступности (availability bias) и ошибка выжившего (survivorship bias). Победители сохраняются и отображаются в индексах. С проигравшими этого не происходит.
(…)
Последнее замечание по новым данным о облигациях. В ходе работы я вспоминал о данных по долгосрочным государственным облигациям после 1926 года. Там все довольно хорошо. Это не слишком сильно отличалось от того, что нашел Ибботсон. Но вот что интересно. На 10-летнем интервале вы получаете премию за владение корпоративными облигациями или государственными облигациями? Ответ: по разному, график колеблется. У меня есть график с 10-летними периодами. Иногда график правительственных облигаций находится на вершине, иногда график корпоративных облигаций находится на вершине. И на самом деле, за 100 лет с января 1909 года по январь 2009 года инвестор в корпоративные облигаций получил бы ровно то же самое, что и инвестор в государственные облигации.
Итак, вот еще один пример смены режима. Между ними всегда была разница. Корпоративные облигации всегда приносили доходность. Но не всегда это была заработанная доходность.
(…)
Меб: Профессор, это было очень весело. Мы даже не коснулись еще примерно 10 тем. Но куда идти нашим слушателям, если они хотят еще почитать ваши статьи, ваш блог? Где лучше всего быть в курсе того, чем вы занимаетесь?
Эдвард: Надеюсь, вы разместите это на веб-странице, Меб. Я бы просто начал с «Новых уроков истории рынка» (New Lessons from Market History). Это итог четырехлетних усилий, вложенных в сбор данных за 200 лет о финансовых рынках. Где-то в этой статье есть ссылка на сообщение в блоге, если вы тоже разместите ссылку. И потом, другое дело, если вы далее зайдете на ssrn.com – Social Science Research Network точка com, вы можете искать по автору, фамилии. Все материалы, которые я разместил там, можно скачать бесплатно, и я был бы рад большему количеству читателей. Это все, что я собираюсь сказать.
Меб: Потрясающе, Эдвард. Мы добавим все эти ссылки в заметки к шоу, слушатели. Большое спасибо за то, что присоединились к нам сегодня!
Эдвард: Меб, спасибо, что пригласили меня.
Меб: Слушатели подкастов, мы опубликуем заметки к сегодняшнему разговору на mebfaber.com/podcast. Если вы любите шоу, если вы его ненавидите, напишите нам обратную связь на feedback@themebfabershow.com. Мы любим читать отзывы. Пожалуйста, проверьте нас на iTunes и подпишитесь на шоу везде, где есть хорошие подкасты. Спасибо за внимание, друзья, и хороших инвестиций!
Комментариев нет »
В любое время: