Билл Бернстайн: «Мы начинаем видеть все признаки пузыря» — 2

Кристин Бенц, Джефф Птак, Уильям Бернстайн
10 марта 2021 г.
Источник: Morningstar / Podcasts / The Long View
Перевод для AssetAllocation.ru

Окончание. Начало здесь.

Бенц: Для пенсионного планирования вы предлагаете людям держать в 25 раз больше своих остаточных расходов на жизнь, с учетом Социального Обеспечения и пенсионного дохода в безопасных активах. Вы все еще верите в это, с учетом того, насколько низкие доходности сегодня?

Бернстайн: Да, я все еще верю в это. Двадцать пять лет – это идеал. И когда я говорю это молодому человеку, я, скорее всего, услышу в ответ: «О’кей, бумер!» /пренебрежительный ответ представителю старшего поколения, что-то вроде «да ладно, дед, успокойся!» – прим. переводчика/ Но если вы можете это сделать, или если вы не можете накопить на 25 лет, то хотя бы попытайтесь накопить на 10, 15 или 20. И следующий вопрос, который вы мне в какой-то момент зададите, будет: «Как можно смягчить последствия риска последовательности плохих результатов?» И вот как это сделать. Вам нужно иметь большую сумму в деньгах, которую вы сможете потратить, когда рынки будут плохо себя чувствовать.

Птак: Вы говорили, что немедленный аннуитет с единовременным взносом может иметь смысл для некоторых пенсионеров. Повышают ли очень низкие доходности привлекательность таких продуктов, или они ее уменьшают?

Бернстайн: Я думаю, что слегка уменьшают. Но реальная вещь, которую вы делаете, когда покупаете SPIA /Single Premium Immediate Annuity – немедленный аннуитет с единовременным взносом, форма аннуитета, при которой приобретатель вносит средства в виде единовременного платежа и получает регулярные выплаты после вступления контракта в силу – прим. переводчика/, заключается в том, что вы получаете выплаты в случае смерти. Вы в основном монетизируете свою смертность, или, точнее, смертность ваших сверстников. И это никуда не денется. Так что, да, они немного менее привлекательны. Но всякий раз, когда я говорю об аннуитетах, я всегда должен добавлять оговорку, что даже не думайте об аннуитете, пока не выясните, как отложить Социальное Обеспечение до 70 лет. Потому что это лучшая рента, которую можно купить за деньги. Ничто из того, что вы можете получить от коммерческой страховой компании, никогда не приблизится к этому.

Бенц: Одна вещь, которую мы много обсуждали внутри компании Morningstar в связи с феноменом Robinhood – это лучший способ для инвесторов начать инвестировать и узнать об инвестициях. И вот вопрос, по которому я хотела бы услышать ваше мнение: приемлемы ли некоторые эксперименты с отдельными акциями, чтобы новые инвесторы могли усвоить эти болезненные уроки, прежде чем они начнут рисковать большими деньгами? Или инвестиции в отдельные акции – всегда плохая идея для начинающих?

Бернстайн: Пожалуй, самый лучший способ узнать об опасностях инвестиций в отдельные акции – это ознакомиться с основами финансов и эмпирической литературой по финансам. Но если вы не можете этого сделать, то, конечно, вам стоит вложить 5% или 10% ваших денег в отдельные акции. И убедившись в том, что вы тщательно рассчитали свою доходность, свою годовую доходность, затем спросить себя: «А мог ли я поступить лучше, просто купив индексный фонд широкого рынка?» И молитесь, чтобы вам при этом не повезло по-настоящему, поскольку, если в действительности вам повезет, то вы можете убедить себя, что вы – следующий Уоррен Баффет, и тогда вы потеряете голову, когда будете иметь дело с гораздо большими суммами позже.

Птак: Мы уже говорили об этом ранее, но за последний год или около того мы видели, как на рынок выходит много новых инвесторов. Как вы думаете, что их мотивирует? Это просто скука, о чем мы не хотим говорить, отчаяние, или вы думаете, что есть и другие факторы?

Бернстайн: Ну, есть три стороны вопроса, связанные с Robinhood, который является своего рода чашкой Петри для всего этого. Во-первых, эти молодые люди действительно думают, что они легко разбогатеют, жонглируя акциями. И, конечно, это потому, что у них прискорбно низкая осведомленность. Вторая возможность – им просто скучно. Не знаю, насколько это важно. Возможно, в этом есть какой-то смысл, и я не знаю, как это распутать. И, наконец, есть аспект социальной справедливости, который на самом деле сводится к плохой информированности. Потому что они, возможно, связали все с одним относительно небольшим хедж-фондом, Melvin Capital, однако, есть гораздо более крупные рыбы и акулы, которые ими питаются, и о которых они даже не подозревают.

Бенц: У нас было отличное обсуждение на подкасте о финансовом образовании. И Билл, это тема, которую мы с вами обсуждали отдельно, а именно, что работает, а что нет. Есть ли у вас какие-либо мысли по этому поводу для людей, которые хотят попытаться улучшить результаты инвестирования? И есть много благонамеренных людей, которые пытаются добиться изменений в этой области. На чем им следует сосредоточить свою энергию?

Бернстайн: Им следует сосредоточить свои усилия на доступных источниках информации о хороших финансах. Итак, классическая книга, которую я рекомендую всем – это одна из двух книг Джека Богла: «Руководство разумного инвестора» (The Little Book of Common Sense Investing). И почти все, что написано такими людьми, как Ларри Сведроу или Рик Ферри, также будет хорошем способом для начала. К сожалению, когда вы идете в книжный магазин или на Amazon и видите, какие книги пользуются наибольшим спросом, то среди них вы найдете гораздо менее питательные вещи. И в этом проблема: вам нужно знать, где искать, а большинство людей этого не знают.

Птак: Но, зная, что будет определенная группа инвесторов, которые не захотят или не смогут заниматься такого рода самообразованием, я думаю, вы согласитесь с тем, что снижение издержек может иметь высокую ценность? Мы видели, как торговые издержки падают. И я полагаю, что это пример того, что может удержать инвесторов от причинения вреда самим себе? Итак, считаете ли вы, что устранение таких вещей, как торговые издержки, на самом деле может привести к большому ущербу для инвесторов, особенно тех, кто, возможно, не нашел времени прочитать некоторые из упомянутых вами текстов?

Бернстайн: Я полностью с вами согласен. Мне нечего к этому добавить. Худшее, что вы можете сделать с неосведомленным инвестором – это дать ему или ей инструменты для свободной торговли. Что мы сделали, снизив торговые издержки, так это выдали малышам бензопилы.

Бенц: Ранее, когда мы обсуждали феномен пузыря в целом, вы упоминали появление звездного менеджера или звездных фондов как характеристику пузыря. Итак, я хотел поговорить об ETF, ARK Innovation, который собирает заголовки газет и деньги инвесторов за последний год. В последнее время он попал в трудный период работы. Что вы думаете об этом фонде?

Бернстайн: А вот теперь начинается салонная игра. Я вернусь к вопросу, когда мы закончим с салонной игрой, а нас здесь трое, и я начну с того, что ставит меня в невыгодное положение, назвав исторического звездного менеджера, который был абсолютной суперзвездой, а затем потерял свое лицо, а затем каждый из вас должен назвать свой вариант. За кем последнее слово – тот и победит. Итак, я начну с самого простого, а именно с Билла Миллера из Legg Mason Value Trust – читатели, которые с ним знакомы, знают, что он превосходил S&P 500 не только в течение 15 лет, но и в течение 15 лет подряд, каждый год. И люди думали, что он был финансовым фонтаном молодости. А затем он потерял все это в течение следующих трех лет. Это моя кандидатура.

Итак, Джефф, ты следующий. Кто твой фаворит?

Птак: Я бы, наверное, зашел с Гаррета Ван Вагонера. Он был еще одним примером суперзвезды роста и инвестиций в технологии. И это была своего рода похожая история «из грязи в князи», по крайней мере, если вы проследите дугу работы его фонда. Они взлетели, а затем спустились на землю, и в худшее время для инвесторов, которые к ним стекались. Так что, скорее всего, я выберу его. Кристин, а ты как думаешь?

Бенц: Да, я была аналитиком Janus в конце 1990-х. Итак, у меня есть несколько управляющих фондами на выбор в этой области. Однако на ум приходит управляющий Janus Mercury Fund, который был одним из их топовых фондов. Его звали Уоррен Ламмерт. И, как и многие менеджеры Janus, у него были очень сконцентрированные позиции во всех ведущих акциях той эпохи, и, результаты были ужасными, и инвесторы уходили толпами. И когда мы посмотрели на взвешенную по долларам доходность многих фондов Janus, то увидели, что большинство инвесторов в действительности подрывали свои собственные результаты, покупая фонды и продавая их в действительно неподходящее время.

Бернстайн: Ну, поскольку мы все еще говорим о Janus, есть еще один менеджер Janus, которого вы знаете, и это Хелен Янг Хейс, которая управляла Janus Overseas. И точно так же она была на первой полосе журнала «Money». И если бы в конце 90-х вы пошли на конференцию, где говорилось бы о гипотезе эффективного рынка, то всегда кто-то встал бы и сказал: «Ну а как насчет Хелен Янг Хейз?»
Итак, Джефф, ты следующий.

Птак: О боже, я думаю, что мы могли бы, вероятно, продолжать часами. Я могу вспомнить парня, который управлял Jacob Internet —управляющим Firsthand Technology – я думаю, что Firsthand Technology все еще работает, если я не ошибаюсь. Но это примеры фондов, у которых была похожая история, все они были феноменами в свое время, еще во время технологического и интернет-безумия, и они возникли в некотором роде после того, как там лопнул пузырь. Так что для меня это будет еще парочка.

Бернстайн: Что ж, на этом я остановлю игру, поскольку думаю, что публике, наверное, станет скучно. Но если бы мы захотели, то, вероятно, могли бы продолжить еще минут десять. И я воспользовался бы своим преимуществом, поскольку я старше вас, ребята, и могу назвать имена, которые некоторые из вас, ребята, могут даже не вспомнить из 60-х и 70-х годов. Но есть еще более быстрый вопрос, на который есть гораздо более быстрый ответ, а именно: кто был звездным менеджером 15 лет назад, суперзвездный менеджер, который все еще остается суперзвездным менеджером? И ответ…

Бенц: Думаю, Уилл Данофф из Fidelity Contrafund подойдет.

Бернстайн: Думаю, да. И я думаю, что вы упомянули бы Райана Джейкоба, он интересен. Он совершенно очарователен, потому что на самом деле, если вы посмотрите на него за последние 23 года, он превзошел S&P 500 примерно на 3%. Если вы начнете в конце 1998 г. или около того, то он опередил S&P 500 где-то от 8% до 11%. Но он сделал это, потеряв 95% своих денег с 2000 по 2002 гг., а затем вернув их обратно двумя рывками. И я совершенно уверен, что в этом квадранте галактики нет живых существ, которые инвестировали бы с ним в течение всего этого периода времени. Итак, следующий вопрос: что я думаю о Кэти Вудс? И я думаю, что она следующий Гарретт Ван Ваггонер или Роберт Сэнборн, или Хелен Янг Хейс, или Ламмерт, или Кен Хибнер, или Билл Миллер – таких имен много.

Птак: Как вы вообще относитесь к активным ETFs? Одна из вещей, которая явно отличается, даже если есть некоторые сходства, которые вы отметили, между ситуацией, которую мы наблюдаем в АРК, и, возможно, тем, что было раньше. Активные ETFs не могут быть закрыты. Итак, считаете ли вы, что это фатальный недостаток для активных ETFs?

Бернстайн: Я думаю, это теоретическая проблема. Настоящая проблема с активными ETFs заключается в том, что они активны. В создании ETF нет ничего волшебного. Это просто другая обертка. Вместо того, чтобы заворачивать рыбу, которая портится, в розовую обертку, вы заворачиваете ее в синюю. Один – открытый фонд, а другой – ETF, и я не думаю, что действительно важно, во что именно вы заворачиваете плохую рыбу.

Бенц: Как вы относитесь к выходу DFA /управляющая компания Dimensional Fund Advisors – прим. переводчика/ в пространство ETF? Являются ли их новые ETFs достойной альтернативой Vanguard в некоторых случаях?

Бернстайн: На самом деле, я так не думаю. Причина перехода на DFA, если вы собираетесь использовать DFA, состоит в том, чтобы получить их продукты с очень сильным уклоном (highly tilted). Что они делают абсолютно уникально – так это продукты, которые имеют очень сильный уклон в сторону малой капитализации и стоимости. А то, что они предлагают в качестве ETFs, в основном является их основными фондами, которые имеют не столь сильный уклон. И если в действительности вам нужен уклон, то, вероятно, лучший способ сделать это – вложить большую часть своих денег в широкий рыночный фонд с почти нулевыми издержками, а затем купить фонд с уклоном в дополнение к этому. Есть и другие, кто предлагает фонды с уклоном, помимо DFA, в особенности Invesco. И если у вас есть финансовый советник, который имеет доступ к этим фондам, то вы можете это сделать. Но я не вижу, чтобы они предлагали свои продукты с сильным уклоном в качестве ETF.

Птак: Вы являетесь частью сообщества Bogleheads и входите в правление Центра финансовой грамотности Джона Богла. Но есть ли области, в которых вы выходите за пределы Vanguard, поскольку ищете доступ в сферы, к которым линейка Vanguard не предоставляет доступа?

Бернстайн: Я просто описал это, то есть я использую DFA, когда мне нужны продукты с сильным уклоном. А когда мне нужны продукты, представленные на рынке, я выбираю Vanguard, потому что они самые дешевые. Vanguard, конечно, сейчас не единственный игрок в этой игре. Schwab и Fidelity также предлагают очень недорогие индексные взаимные фонды. И есть некоторые ETFs, ETFs широкого рынка, которые столь же дешевы, всего несколько базисных пунктов и тут, и там.

Бенц: Вы сказали, что раньше думали, что отдельные инвесторы могут создавать свои собственные инвестиционные планы и управлять ими, но затем пришли к выводу, что большинству людей нужен советник или какая-то помощь извне. Что заставило вас передумать?

Бернстайн: О, это жизнь! Я просто вижу, что делают люди – даже те, кто хорошо информирован. Вам нужна очень специфическая комбинация навыков, чтобы иметь возможность хорошо инвестировать. Вам нужно не просто знать основы финансов, теорию финансов и финансовую историю, чтобы вы могли держаться курса в тяжелые времена. Вам также понадобится определенная эмоциональная дисциплина. И когда я думаю о людях, которых я знаю, то лучше всех показывают результаты те, кто в целом способен спать на медвежьих рынках и даже не замечать их. Они не смотрят на свои брокерские отчеты; они просто хранят свои деньги в недорогом фонде, и у них все в порядке. Очень немногие люди на это способны. И это ужасно патерналистская фраза, но я не думаю, что обычный человек готов к бизнесу по управлению своим собственным пенсионным портфелем. По сложности это примерно то же самое, что сесть в авиалайнер и полететь в Чикаго. Это сложная вещь. Вам придется научиться это делать. Для этого нужно обладать эмоциональной дисциплиной. И я думаю, что вся наша пенсионная система должна быть обновлена с учетом этой реальности. Но ответ, конечно же, не в том, что этим должны заниматься лучшие финансовые консультанты и профессионалы, потому что и это тоже не так хорошо работает.

Птак: А как насчет целевого фонда для кого-то, кто участвует в пенсионном плане? Считаете ли вы, что это может быть эффективной заменой получения совета от другой стороны?

Бернстайн: Безусловно. Если вы типичный сотрудник, который не слишком интересуется инвестициями, и не слишком самоуверен, а это действительно важная характеристика, то вы можете просто ежемесячно вкладывать деньги в хороший бюджетный фонд целевой даты (target-date fund) и никогда не заглядывать в свои брокерские отчеты. Никогда не заглядывайте в свои планы. И к тому времени, когда вы будете делать это в течение 20 или 30 лет, вы, вероятно, будете иметь приличную пенсию. Но очень немногие люди способны на это.

Бенц: Мы наблюдаем некоторую противоположную тенденцию в потоках фондов, когда активы идут в облигации и международные фонды, а не в американские акции, которые, конечно, показали очень хорошие результаты. Что за этим стоит, по-вашему?

Бернстайн: Это интересно. Я впервые слышу это от Вас. И я думаю, что это хорошо. Если люди выходят из американских акций и переходят к облигациям, то они снижают риск своих портфелей, что не самый плохой вариант с точки зрения текущей оцененности. И если они переходят в международные акции, то они также переходят в класс активов, которые могут иметь более высокую ожидаемую доходность. Так что это может быть тот случай, когда толпа действительно мудра.

Птак: Переходя к нашему последнему вопросу, возвращаясь к книге, вы делаете некоторые интересные наблюдения о подражании и о том, насколько важным было это умение для нашей способности адаптироваться к окружающей среде. Как вы заметили, подражание делает доверчивость ценной, поскольку это ключ к взаимодействию с другими и обучению, но в инвестициях доверчивость может быть опасной. С учетом этого, как бы вы посоветовали кому-то защититься от опасности быть охваченным манией или популярным заблуждением? Что они должны спросить себя или сделать, чтобы предотвратить это?

Бернстайн: Я бы спросил их, насколько они являются чуткими. Когда они видят счастливых окружающих, становятся ли они счастливыми? Когда они видят вокруг кого-то, кому очень грустно, грустят ли они вместе с ними? И если вы ответите на эти два вопроса «да», тогда вам действительно нужно быть настороже, потому что это говорит вам о том, что вы из тех людей, которые будут подпитываться инвестиционными эмоциями других людей, что смертельно в инвестициях. Так вот, это делает вас хорошим человеком. Чуткие люди, как правило, действительно хорошие люди, но они также, как правило, не столь хорошие инвесторы. И если вы не являетесь столь чутким человеком, на вас не влияют эмоции других людей, то это, вероятно, не делает вас хорошим человеком, но может сделать вас хорошим инвестором, и вы должны использовать это в своих интересах.

Моя любимая часть «Игры на понижение» (The Big Short), как фильма, так и книги, заключается в том, что люди, заработавшие деньги во время кризиса, были людьми с очень низким коэффициентом эмпатии. И самой забавной частью книги было чтение оправданий, которые жены этих людей придумывали им по поводу их плохого поведения. И я думаю, это урок. Вы должны спросить себя, насколько вы чуткий человек. И если вы действительно чуткий человек, то вам нужно быть настороже.

Бенц: Что ж, Билл, как всегда, это была отличная пища для размышлений. Мы так благодарны Вам за то, что вы нашли время из своего графика, чтобы поговорить с нами сегодня.

Бернстайн: С удовольствием.

Птак: Еще раз большое спасибо.

Бернстайн: Ребята, расслабьтесь, и давайте как-нибудь повторим это снова, хорошо?

Бенц: Спасибо, что присоединились к нам на The Long View. Если вам понравилось то, что вы слышали, подпишитесь на The Long View от Morningstar и оцените его в iTunes, Google Play, Spotify или где бы вы ни получали свои подкасты.

---

---

---

Комментариев: 2 »