Инвестиционные стратегии 21 века – 18. Хорошее, плохое и безобразное

is_21_100Фрэнк Армстронг
Investor Solutions
Перевод для AssetAllocation.ru
Оглавление

Глава 18
Хорошее, плохое и безобразное

Где-то в джунглях Юго-Восточной Азии у меня стали появляться сомнения в совершенном устройстве человека. Идеализм быстро уступил место прагматизму и реализму. Наблюдения за работой Уолл-стрит в течение более чем двадцати лет лишь укрепили мою уверенность. К счастью, как реалистичные и прагматичные инвесторы мы можем здравствовать и процветать даже в джунглях, где не все носят белые шляпы. Наша задача, как закоренелых капиталистов, использовать самое лучшее из чудесной системы, продолжая настаивать на улучшениях там, где это необходимо.

Метод стимуляции улучшений на удивление прост. Не нужно объявлять священную войну или гневно обвинять. Оставим морализаторство кому-нибудь другому. Просто откажитесь от услуг компаний, которые злоупотребляют доверием инвесторов. Потеря доли рынка принесет намного больше пользы обитателям Уолл-стрит для развития этических норм бизнеса, нежели миллион новых инструкций от регуляторов.

В то время как нас интересуют взаимные фонды, вопросы, которые мы будем обсуждать в этой главе, так или иначе связаны с управляемыми счетами на Уолл-стрит. Ангелы могут не опасаться ступать на Уолл-стрит, но они совершенно точно не толпятся там. Я не хочу сказать, что на Уолл-стрит обитают только демоны, там есть много честных и компетентных профессионалов. Но нам нужно учитывать, что и демонов, и ангелов можно случайным образом встретить на Уолл-стрит, как и в любой другой отрасли.

Взаимные фонды удивительным образом избегали скандалов со времен, когда Роберт Веско ограбил фонд IOS (Investors Overseas Services) более 30 лет назад. У них, возможно, самый лучший регулируемый, проверяемый и простой для понимания инвестиционный механизм из доступных всем нам. В результате управляющие фондов имеют меньше возможностей скрыться с вашими деньгами, чем многие другие предприятия Уолл-стрит. Однако коварные умы всегда могут найти лазейки, чтобы выплатить вам немного меньше, чем должны.

Наша цель — исследовать проблемы, научиться задавать правильные вопросы, и осознать, что мы имеем полное право получить на них ответы. Так мы сможем избежать и тех, кто отказывается отвечать, и тех, кто дает неверные ответы.

Совет от мамы

Однажды моя мама во время обсуждения, что такое хорошо и что такое плохо, заметила, что было бы хорошо, если бы я никогда не делал того, за что пришлось бы оправдываться в церкви или переживать, видя заголовок об этом на первой странице местной газеты. Хотя философия и не мой конек, мне кажется, что это удивительно хорошая система для оценки нравственности поведения. Конечно, такой подход поднимает планку намного выше, чем просто соблюдение закона или следование инструкциям регуляторов.

Пропасть между соблюдением законов и нравственным поведением может быть огромна. Ричард Бриден, бывший глава SEC, как-то заметил собравшейся группе инвестиционных советников, что до того, как срок его правления закончится, он хотел бы «убедить Уолл-стрит, что лучше соблюдать этические нормы, чем однажды предстать перед судом». Надеюсь, он не обидится, если мы отметим, что, возможно, его срок закончился раньше достижения поставленной им цели.

В большинстве случаев Уолл-стрит соблюдает закон, однако есть много того, о чем они, вероятно, предпочли бы умолчать в местной церкви. И обсуждение многих их бизнес-практик в местных газетах всегда заставляет их вертеться ужом на сковороде.

Небольшой урок истории

В период 1940 — 1941 гг. администрация президента США Франклина Рузвельта ввела в действие ряд законов, которые регулировали рынок ценных бумаг США, это было частью кампании по восстановлению доверия к рынкам. Была создана Комиссия по Ценным Бумагам и Биржам (SEC), которая получила широкие полномочия. Однако, SEC было предложено делегировать значительную часть своих полномочий отраслевым саморегулируемым организациям (СРО).

Как регуляторы, СРО были далеки от идеала. Лисам доверили командовать курятником.

NASD: имя говорит само за себя

Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам (National Association of Securities Dealers, NASD) – это СРО, которой было поручено регулировать действия брокеров и дилеров на внебиржевом рынке (NASDAQ). Как следовало из названия, NASD — ассоциация дилеров по торговле ценными бумагами. Большинство членов ассоциации — крупные игроки на рынке ценных бумаг. Защита интересов дилеров — их первоочередная задача. При этом когда дело касалось представления прав инвесторов, на практике являвшихся миноритариями, они поразительно напоминали ручных декоративных болонок.

Нормативные акты, вводимые в действие NASD, должны быть получать одобрение SEC, которая, таким образом, оказывала постоянное давление сверху. Реформы продолжались год за годом, ситуация постепенно улучшалась. Но, как и в любом профсоюзе, настоящие реформы с огромным энтузиазмом саботировались. Не все, что хорошо для бизнеса, является лучшим для инвесторов.

Тем не менее, само появление высоких принципов деловой этики было чрезвычайно важно. Доверие к рынкам должно поддерживаться, иначе инвесторы откажутся участвовать в сделках. Механизм принуждения основывается на периодически приводимом в действие суровом наказании для злостных нарушителей. Ходят легенды, что многие элементы организованного преступного мира следят за порядком на своей территории, поскольку убеждены, что уличная преступность — это плохо для бизнеса. Некоторые преступления — за гранью того, что можно допускать. Так, ворующий у своих клиентов, или растрачивающий средства коллектива, может быть быстро объявлен вне закона. Однако, в «серых зонах» мы можем ожидать от NASD той же моральной ответственности, что и от Американской Ассоциации Адвокатов. К сожалению, таких серых зон много в бизнесе ценных бумаг.

Мы можем вычленить важные вопросы в трех областях, с некоторыми пересечениями: издержки, конфликты интересов, и раскрытие информации.

Рост расходов

С учетом бешеного роста активов под управлением в индустрии взаимных фондов нам следовало бы ожидать резкого сокращения затрат в процентах от активов под управлением. Однако коэффициенты расходов (expense ratios) неуклонно растут. Взгляните на следующие факты: активы под управлением фондов в настоящее время превосходят $2,7 трлн., увеличившись на 3260% за 15 лет. Комиссии взаимных фондов акций и облигаций в 1995 году превысили $19,4 млрд. Однако за то же время средний коэффициент расходов вырос с 0,71% до 0,99%. (Wall Street Journal, 28 ноября 1995 г., и Morningstar)

Есть несколько уважительных причин для роста расходов. Новые классы активов, такие как акции зарубежных компаний, развивающихся рынков, и компаний микро-капитализации, более дороги и сложны для торговли. Потребители требуют все больше и больше услуг от управляющих компаний. И фонды, которые обслуживают мелких инвесторов, естественно, имеют более высокие расходы, чем фонды с высоким входным порогом. Каждый инвестор, крупный он или мелкий — не важно, требует фиксированных расходов на рассылку почты, изготовление проспектов и т.д.

Но с учетом экономии от масштаба и роста эффективности с внедрением новых технологий, нет никакого оправдания такому росту коэффициента расходов.

Обратимся к одному из великих философов Америки, Дэвиду Леттерману /популярный американский комик — прим. переводчика/ за объяснением мистического повышения расходов. Когда его спросили, почему собака лижет свои причиндалы, он ответил: «Потому что она может!» Подобно собаке, взаимные фонды обнаружили, что они могут увеличивать расходы. Инвесторы же оказываются удивительно послушны, когда дело доходит до одобрения выросших расходов. Пока это будет продолжаться, инвесторы могут ожидать продолжения подобных фокусов. Им некого винить, кроме самих себя. Лекарством является повышенное внимание к коэффициенту расходов, и поощрение тех фондов и их семейств, которые снижают затраты.

Рынки взаимных фондов

Когда Чарльз Шваб создал рынок взаимных фондов, инвесторы и советники стекались, чтобы воспользоваться этой идеей. Удобство возможности купить сотни фондов с помощью одного телефонного звонка, получать один консолидированный отчет, и расчеты по операциям на следующий день, с учетом исключительно надежного депозитария с низкими транзакционными издержками для многих инвесторов. Такой сервис был ошеломительной сенсацией.

Участвующие семейств фондов получили маркетинговый золотой дождь. Шваб стал непревзойденной распределительной сетью для покупки фондов без комиссий.

В качестве депозитария фондов, Швабу пришлось взять на себя многие административные функции для поддержания своего детища. Обязанностью Шваба также стала отправка по почте проспектов, полугодовых и годовых отчетов, запросов доверенностей и налоговой информации. Шваб также предоставлял бухгалтерские услуги для фондов по ведению сводных счетов для всех акционеров фонда, использующих сервис.

Следующий шаг стал поистине блестящим. Шваб предложил отказаться от транзакционных издержек для семейств фондов, которые согласились платить Швабу от 0,25% до 0,35% в год. Сервис без транзакционных издержек (No Transaction Fee — NTF) стал настоящим хитом для инвесторов и семейств фондов.

Первоначально Шваб пообещал, что семействам фондов не разрешат списывать комиссию с инвесторов. Фонды получали двойную выгоду. Канал продаж стал более экономичным, чем при любых других способах, которые семейства фондов без нагрузки могли сами себе создать. А также Шваб предоставил услуги депозитарного хранения, что сняло с фондов бремя делать это самостоятельно. В теории инвесторы никогда не должны были заплатить за NTF фонды больше, чем при покупке их непосредственно у фонда.

Сразу же некоторые семейства фондов нашли способы взимать дополнительные комиссии. Некоторые создали совершенно новые классы паев с комиссиями, спрятанными как в щедрой комиссии за управление (management fee), так и в комиссии 12(b)-1. Другие медленно поднимали свой коэффициент расходов. На практике все инвесторы NTF фондов были вынуждены платить за услуги, независимо от того, используют они их, или нет.

Для Шваба сервис генерирует невероятный денежный поток, регулярный доход, который может длиться вечно. Однако, не достигнув успеха программы по привлечению активов, Шваб утверждает, что это не сильно выгодно. Сервис NTF может привлечь высокий процент инвесторов с небольшими суммами на счетах, которые часто совершают сделки — худший из всех возможных сценариев для брокерских фирм.

Плата Швабу для многих семейств фондов составляет довольно высокий процент от общего коэффициента расходов многих фондов. Для некоторых фондов, включая множество индексных, плата превышает общий коэффициент расходов. Многие просто не могут позволить себе платить. Таким фондам нет места на полках (по крайней мере верхних) в магазине Шваба.

Конечно, успех программы NTF породил многочисленных конкурентов. Fidelity, Jack White и другие дисконтные брокеры вскочили на подножку уходящего поезда. Однако, комиссии Шваба для фондов стали стандартом для отрасли. Благодаря структуре программы, ни один конкурент не мог предложить инвестору комиссию ниже, даже если бы захотел.

Программа NTF от дисконтных брокеров быстро стала основным инструментом для инвесторов. На сегодняшний день нет семейств взаимных фондов без нагрузки, которые могли бы позволить себе ее игнорировать. К сожалению, программа NTF оказалась сильным фактором роста расходов. NTF фонды в среднем имеют коэффициент расходов на 50% выше, чем у прочих фондов без нагрузки.

Как съесть свой пирог, сохранив его при этом

Умные инвесторы могут разработать стратегию, позволяющую съесть свой пирог, при этом сохранив его. Импульсивное решение — работать только с NTF фондами — может оказаться игрой, не стоящей свеч. За несколько секунд можно посчитать разницу между годовой встроенной скрытой платой в NTF и платой за разовую транзакцию. Инвесторы быстро обнаружат, что зачастую им гораздо выгоднее оплатить транзакционные издержки. В некоторых случаях (для крупных сделок), транзакционные издержки можно окупить менее чем за год. Например, при покупке на $100’000 комиссия составит $300, тогда как NTF фонд должен обойтись более чем в $350 в год дополнительных сборов внутри фонда.

Мы придерживаемся политики размещения основных позиций «купи-и-держи» в индексные фонды с их очень низким коэффициентом расходов и низкими затратами на торговлю. В этом случае, безусловно, имеет смысл заплатить за транзакцию. Более мелкие позиции в NTF фондах используются для механизма ребалансировки клиентами, периодически делающими дополнительные взносы или снимающими средства на пенсионное обеспечение. В результате смешанный портфель имеет очень низкий ежегодный коэффициент расходов и почти никогда не платит за транзакции после совершения первых покупок.

Роль независимых директоров

Мы могли бы попытаться задаться вопросом, куда смотрят независимые директора, когда увеличение расходов прогрызает дыру в карманах ничего не подозревающих инвесторов. По закону в каждом фонде должны быть внешние независимые директора, которые представляли бы интересы инвесторов. Мы ожидаем от них сражений не на жизнь, а на смерть, за права акционеров. Признавая, что расходы являются врагом инвестора, наши директора должны до последнего вздоха противостоять их росту. На практике же независимые директора взаимных фондов бесхребетны, и, кажется, рождаются на свет со штампами «одобрить», прикрепленными к их маленьким ручонкам.

Директорат является сливками американского общества. Предполагается, что только достойных граждан, «оставивших свой след», просят послужить обществу. Членство в Совете Директоров немедленно отрывает вам путь в правящую элиту. В некотором смысле это может быть даже предпочтительнее места в Сенате США. Престиж и слава велики, компенсации, как правило, номинальные, и служба обычно не рассматривается как тягостная или слишком обременительная. В обмен на свою толику мудрости, директора обычно летают первым классом, останавливаются в пятизвездочных отелях или на курортах, и наслаждаются, пожимая руки другим действительно великим людям.

Только злостной циник мог бы предположить, что этих великих людей можно мотивировать гонораром всего лишь порядка $10’000 — $20’000. Но что если семейство фондов назначит этого же великого директора в совет сразу 20 или 30 отдельных фондов? Тогда мы говорим о вполне серьезных карманных расходах. Возможно, в этом контексте даже по-настоящему, именно по-настоящему великий директор может найти запрос на увеличение комиссии за управление вполне обоснованным.

Возможно, существует более доброе объяснение. Каким-то образом оно ускользнуло от меня.

Мне кажется странным, как внешние директора в советах сотен фондов могут бездумно утверждать введение новых сборов 12(b)-1. Эти сборы совершенно законны. И фонды с текущими сборами 12(b)-1, возможно, могли бы иметь еще более низкий разумный коэффициент расходов. Они позволяют фондам собирать средства с имеющихся инвесторов, чтобы фонд мог привлекать других инвесторов. Легко увидеть, как плата 12(b)-1 помогает руководству фонда. Надбавка позволяет им привлечь больше инвесторов и получить еще больше комиссий. Но это невозможно оправдать от имени существующих инвесторов. Какую выгоду могут получить они? Однако, внешние директора якобы представляют существующих инвесторов.

С точки зрения акционеров самая снисходительная оценка роли внешних директоров сводится к тому, что они невероятно неэффективны с точки зрения защиты их интересов. Сторожевые собаки, которые ненамного лучше домашних болонок.

В то время как мы можем не приветствовать сборы 12(b)-1, и быть не в восторге от общего роста расходов, эти пункты нам по крайней мере полностью раскрыты. Факты перед нами, все могут их увидеть. Мы свободны в выборе отказать фондам с высокими издержками, и если мы этого не делаем, то у нас нет причин жаловаться. Вина полностью лежит на нас. Есть много фондов и семейств фондов с очень низкими расходами, из которых можно выбирать.

Сделки в темноте

Другие области недостаточно раскрыты, менее понятны, и находятся в «серой зоне». Рынок NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation System — Автоматизированная система котировок Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг) по самой своей природе призывает серость. В действительности рынок NASDAQ — это группа дилеров, слабо связанных друг с другом с помощью компьютерной сети. Как подсказывает название, рынок NASDAQ регулируется NASD.

Дилеры публикуют цены спроса и предложения на акции, благодаря этому формируется рынок. Дилеры покупают по цене предложения и продают по цене спроса. Разница известна как спрэд. Спрэд представляет собой прибыль дилера. Спрэд, конечно, одновременно является торговыми издержками для инвестора.

Спрэды, как правило, выше у небольших, редко торгуемых акций и облигаций, и ниже у крупных, чаще торгуемых эмитентов. Рядом научных исследований было установлено, что спрэд на торгах NASDAQ выше, чем мог бы быть в случае, если бы акции с тем же размером и объемом торговались на бирже с котировальными списками.

В теории, с ростом числа маркет-мейкеров для акции или облигации, конкуренция будет сводить спрэд к минимуму. На практике, как представляется, давление на цены незначительно. Спрэд принимается как должное, если все участники рынка придерживаются цен, при которых все они будут иметь более высокую прибыль. Маркет-мейкерам нет нужды собираться вместе в прокуренной комнате с целью заговора. Случаи возмездия, преследований и насилия против маркет-мейкеров, которые снизили спрэд, были хорошо документированы.

Как можно было ожидать, когда об этих методах пишет The Wall Street Journal, NASD изучает проблему. Как и следовало ожидать, у скорого и уверенного правосудия не было общего правила, как дилерам оценивать свои очень прибыльные бизнес-практики.

Мягкие доллары

Вернемся в старые недобрые времена, до 1 мая 1975 года, когда комиссии были фиксированными и включали дополнительные услуги. Все брокерские фирмы предоставляли «полный сервис». Поскольку не было ценовой конкуренции, брокерские дома конкурировали с помощью аналитики и других услуг. Крупные трейдеры и большие активы якобы могли рассчитывать на превосходные аналитические исследования и ранние предупреждения о наступлении неприятных событий. Кроме того, существовала практика возмещения клиентам за другие исследования, которые клиенты проводили самостоятельно. Эти выплаты клиентам брокерских домов стали известны как «мягкие доллары».

В то время как комиссии теперь полностью договорные, практика мягких долларов осталась, и была расширена. Сегодня брокерские фирмы компенсируют крупным клиентам покупку компьютеров, мебели, исследований и других благ в обмен на высокие объемы торгов. Проблема применения этой практики по отношению к взаимным фондам, инвестиционным консультантам и другим доверительным управляющим состоит в том, что мягкие доллары достаются управляющему инвестициями, в то время как увеличение расходов ложится на плечи инвесторов. Нужно понимать, что клиент-инвестор в итоге имеет более высокие затраты на брокерские услуги, и у управляющего нет стимула минимизировать такие расходы.

Практика «мягких долларов» представляет собой явный конфликт интересов для управляющих инвестициями, включая взаимные фонды. Недостаточная прозрачность приводит к тому, что инвесторы не могут должным образом оценить влияние расходов на их портфели. Инвесторы, которые верят, что они платят управляющему или фонду за аналитические исследования, могут с удивлением обнаружить, что фонд или управляющий получают комиссию дважды.

Плата за поток заявок

С практикой мягких долларов тесно связана плата за поток заявок. Прежде всего на рынке NASDAQ крупные или часто торгующие игроки могут рассчитывать на платежи от брокерских домов за поток заявок. Если бы плата за поток заявок шла на инвестиционный счет, она бы просто уменьшала комиссии в пользу инвестора. Но эти платежи идут непосредственно к управляющему.

Эта практика устраняет большую часть стимулов для управляющих искать и требовать наилучшее исполнение. Опять же, закрытость информации затрудняет или делает невозможным для инвесторов точную оценку влияния на портфель. Начиная со 2 октября 1995 года, практика платежей за поток заявок должна раскрываться.

Часто фирмы оправдывают эту практику тем, что конечная цена оказывается не хуже, чем цена лучшей котировки. Но этот аргумент корыстный и просто не выдерживает критики. Во-первых, почему плата не зачисляется на инвестиционный счет? Во-вторых, где в этом маленьком уютном соглашении стимул для инвестиционных управляющих искать наилучшую цену и исполнение в интересах своих клиентов?

Если вы думаете, что это случайные отклонения, а не обычный бизнес, обратите внимание на случай, когда Чарльз Шваб попытался прекратить практику платы за поток заявок на примере полностью подконтрольной ему дочерней маркет-мейкерской компании. Шваб анонсировал улучшенную систему заявок, в которой Шваб не только проверял бы всех маркет-мейкеров и их лучшие выставленные цены, но еще и производил бы тщательный поиск всех выставленных, но не исполненных заявок с еще более выгодными ценами.

Совершая это дополнительное усилие, Шваб мог бы гарантировать покупателям и продавцам самые лучшие цены из возможных, совершая много сделок внутри спреда. В обмен на улучшение цен Шваб предложил прекратить практику выплаты за поток заявок в своей дочерней компании. Когда Шваб сделал свое предложение в октябре 1995 года, он был удостоен щедрой похвалы в СМИ и даже получил одобрительный комментарий от SEC.

Однако, этому не суждено было сбыться. Шваб столкнулся с протестом клиентов и угрозой потери большей части бизнеса. В декабре 1995 г. он был вынужден отозвать предложение. Брокерские дома и инвестиционные управляющие выразили явное предпочтение продолжать получать откаты из-под стола вместо наилучшей цены для своих клиентов.

Контролируемая торговля и раздел комиссий

Крупные брокеры-дилеры могут иметь значительную власть над внешними взаимными фондами с нагрузкой, которые они распространяют. В обмен на места на полках в их магазине, они обычно просят и получают долю комиссии за управление фондом, вознаграждение за увеличение продаж, либо требуют от семейств фондов долю расходов на маркетинг. Эти расходы находят отражение в коэффициенте расходов фондов. Конечно, эта практика напрямую способствует росту издержек. Конечно, фондам с низкими внутренними издержками такие платежи будут не по карману, и, таким образом, им будет тяжело сохранять или создавать сеть продаж.

Брокерско-дилерские или брокерские дома могут потребовать, чтобы внешние взаимные фонды проводили часть своих сделок через них. Договоренности такого рода снижают способность фонда торговаться за наилучшее возможное исполнение или структуру комиссии для своих инвесторов. Соглашения о контролируемой торговле не раскрываются.

Фонды, которые сопротивляются таким тактикам, обнаруживают, что их возможности продаж сокращаются, их торговые соглашения аннулируются, либо комиссии, выплачиваемые продавцам, снижаются. Крупные брокеры-дилеры начинают распространять свою власть над распределительными сетями в довольно жестоких формах.

Несколько лет назад один из крупнейших национальных брокеров-дилеров запросил увеличение премии за продажи от всех внешних фондов, с которыми он вел бизнес. К их чести, American Funds отказались в этом участвовать. American Funds имели весьма выгодные коэффициенты расходов, отличные маркетинговые материалы, очень высокую репутацию с точки зрения профессиональной этики и высокую эффективность.

Публичный спор вспыхнул на брокерско-дилерской национальной конференции по продажам. American Funds, которые внесли свой вклад свыше $30’000 в качестве спонсора конференции, публично отказались поддерживать экономику брокера-дилера, и были вынуждены терпеть наставление президента конференции менеджерам по продажам учитывать этот отказ, когда те рекомендуют фонды своим клиентам. Кроме того, из-за отказа American Funds сотрудничать могли быть сокращены комиссии продавцов за продажу продуктов American Funds.

Отныне продавцы оказались в ловушке между прекрасной репутацией и проверенной эффективностью American Funds, и потоками комиссий в свой собственный кошелек. К их чести, продавцы по-прежнему продолжают рекомендовать большое количество продуктов American Funds. Но многие семейства фондов получили финансовый удар (и проявили твердость) при противостоянии крупным брокерам-дилерам.

Привилегированные торги

Еще одна интересная возможность для появления скрытой прибыли возникает там, где взаимные фонды или инвестиционные управляющие связаны с маркет-мейкерами. Управляющие фонда могут совершать сделки через связанного с ними маркет-мейкера даже в том случае, когда маркет-мейкер не предлагает лучшую цену. Соответствующий маркет-мейкер снимает сливки со всей торговли. Если маркет-мейкер считает, что он получит прибыль по лучшей предложенной цене, то может совершить сделку. При привилегированных торгах ассоциированный маркет-мейкер получает стабильный поток прибыльных сделок, даже если он объявляет не лучшую цену на рынке.

Не питайте иллюзий. Создание рынка — очень прибыльный бизнес. Ассоциированный маркет-мейкер может получать прибыль в несколько раз выше, чем комиссия за управление фонда или инвестиционного управляющего. И инвестор никогда об этом не узнает. Практика направления сделок к ассоциированным маркет-мейкерам не раскрывается, как и прибыль маркет-мейкера. Дополнительные расходы невозможно точно измерить. Мы можем сказать, что конкуренция за лучшее исполнение сделки не поддерживается при такой практике.

Экономические и моральные последствия

Такие практики в лучшем случае неприятны. Они не являются незаконными, но они нарушают доверие. Поскольку инвесторы платят комиссии или сборы, они имеют право ожидать, что их представитель — управляющий фонда или инвестиционный консультант — действует полностью в их интересах. К сожалению, сегодня глупо и беспечно было бы это предполагать. Как мы увидели, нереально ожидать, что саморегулируемая организация будет активно отстаивать интересы инвестора.

Эффективные рынки — центральное ядро нашей экономики. Профессиональная этика рынков — проблема не только отдельных интеллектуалов из академических кругов. Эффективные рынки способствуют оптимальному распределению товаров и услуг, а также приводят к максимальному достатку для всего общества. Мало что может быть важнее для всех нас.

На идеальных рынках покупатели и продавцы обладают всей доступной им информацией. Никто не имеет преимущества. Отсюда следует, что полное раскрытие информации – это определенный стандарт. Как инвесторы, мы, возможно, мало заинтересованы в обличениях и поисках виновных. Даже если отставить в сторону чувство морального негодования, важные вопросы все равно остаются. В отсутствие полного раскрытия информации, когда сделки проходят под покровом темноты, мы лишены необходимой информации для принятия наших решений. В результате мы имеем более высокие затраты, неэффективные институты и уменьшение благосостояния для общества в целом.

Несколько скромных предложений

Полностью избежать всех форм злоупотреблений, скорее всего, невозможно. Однако инвестор далеко не бессилен. Инвесторы могут и должны агитировать за реформы регулирования. Медленно, но верно мы идем этим курсом. Наши рынки — одни из самых привлекательных на планете. Каждый год они улучшаются, и прогресс необратим. Даже саморегулируемым организациям приходится реагировать на возмущения общественности. В конце концов, это хорошо для их бизнеса. Помните также, что это год выборов. Ваш представитель или сенатор будет особенно взволнован, отвечая на вашу обеспокоенность. Вода камень точит. Нет ничего лучше звонка из предвыборного штаба для привлечения полного, немедленного и безраздельного внимания даже самого закоренелого бюрократа.

Голосуйте ногами

Пока мы ожидаем от регуляторов установки этических норм, инвесторы по-прежнему обладают большой дубиной. Не забывайте, Уолл-стрит хочет ваши деньги! Для них нет ничего важнее потери или прироста доли рынка. Уолл-стрит видит, как регуляторы приходят и уходят, и готов перенести некоторое количество негативной огласки. Но движение нескольких миллиардов из дорогих фондов в низко затратные фонды, вроде Vanguard, посылает прямое и мощное сообщение.

Это просто. Не покупайте и не держите фонды с высоким коэффициентом расходов или высокой оборачиваемостью. Вы можете улучшить свои собственные результаты, поощряя реформы. Делайте то, что является правильным для вас и служит вашим собственным интересам, и Уолл-стрит развернется к вам лицом. Придерживайтесь позиции, что Уолл-стрит должен поддерживать вас, а не наоборот. Награждайте друзей, наказывайте врагов. Требуйте лучшего, и вам его предоставят. Это капитализм, он так работает!

Солнечный свет — лучший антисептик

Следующий шаг потребует немного больше усилий. Спрашивайте о бизнес-практике ваших фондов, управляющих, или инвестиционных советников. У вас есть полное право знать, какие стандарты управления они используют. В конце концов, это ваши деньги! И это их работа — делать вас счастливыми. Требуйте полного раскрытия их бизнес-практик и любых потенциальных конфликтов интересов. Вы должны ожидать, что они будут действовать только в ваших интересах. Не соглашайтесь на меньшее. Поощряйте фонды, консультантов, управляющих которые придерживаются этических норм. Если нет — наказывайте их, выводя средства. Каждый из вас, действуя по своему усмотрению, преследуя свои собственные интересы, может настаивать на более высоких стандартах в тех институтах, которые вас обслуживают.

Чтобы упростить вам работу, я предоставил вам образец письма. Скопируйте его в ваш любимый текстовый редактор. Отправьте его президенту или инвестиционным управляющим взаимных фондов, которыми вы владеете или которые вы рассматриваете. Перешлите его в семейство фондов по электронной почте с их веб-сайта и попросите ответить публично. Ориентируйтесь на их ответ или отсутствия ответа. Держите нос по ветру. Пусть они знают, что вы держите руку на пульсе (и дайте мне знать, какие ответы вы получите).

Выбираем лучшее из того, что есть

Не будучи силен в философии, я отказываюсь спорить, является ли стакан наполовину пустым или наполовину полным. С моей точки зрения, стакан, по большей части, полон. Оставим морализаторство кому-нибудь другому. Как прагматичные и информированные инвесторы, мы не можем позволить себе роскошь отказа от инвестиций в порыве излишней уверенности в своей правоте. Скорее, наша задача заключается в получении информации, а затем в выборе наилучших инструментов среди огромного количества имеющихся. Это одновременно и лучшее решение для нас, и наиболее эффективное средство для реформ.

Продолжение следует

Разработав план распределения активов и политику для выбора фонда, теперь мы должны обратить наше внимание на важные детали сопровождения портфеля. Это не самая гламурная часть процесса, но это жизненно важно для убедительных долгосрочных результатов. Оставленный без присмотра, ваш заботливо выращенный сад будет медленно зарастать сорняками.

Далее: Глава 19. Возделывая свой сад
Оглавление

 

Инвестиционные стратегии 21 века – 18. Хорошее, плохое и безобразное: 14 комментариев

  1. Правильно ли я понимаю, что с появлением ETF и новых технологий (возможность через терминал в любой точке мира быстро купить и продать ETF) исчезло большинство обозначенных автором проблем?

  2. Часть проблем, вероятно, исчезла, часть — сохранилась. С высокой вероятностью уже появились новые, поскольку суть бизнеса инвестиционной индустрии с тех пор мало изменилась.

    Также не стоит забывать, что РФ сильно отстает от США и других развитых стран по части развития рынка коллективных инвестиций, поэтому у нас некоторые проблемы (скажем, повышение комиссий фондами, самовольная смена стиля инвестирования фондами и т.п.) сейчас стоят очень остро. А некоторые проблемы, вероятно, еще ожидают нас впереди.

    ETF в мире решают многие проблемы, но в РФ они пока находятся в зачаточном состоянии, поэтому всех проблем точно не решают.

  3. Отдельно напишу про СРО: то, что у нас сейчас планируют протащить как закон о финансовых консультантах, где консультантов планируют обязать состоять в СРО и платить членские взносы – не что иное, как наступание на те же самые грабли, на которые США наступили несколько десятилетий назад. С учетом того, кто сейчас лоббирует этот закон, у меня нет сомнений, что первую скрипку в этих СРО будут играть представители инвестиционной индустрии. Лисам в очередной раз хотят поручить руководить курятником. Теперь и у нас.

  4. Видимо повтор в предложении: «К их чести, продавцы по-прежнему продолжают рекомендовать большое число продуктов большое количество продуктов American Funds.»

  5. «Возможно, существует более доброе объяснение. Каким-то образом оно ускользнуло от меня».

    Заведу себе цитатничек из этой книги. В каждой главе по перлу!

  6. Сергей! А в Ваших планах нет идеи возглавить поход инвесторов за улучшение рынка российского? Методами, которые предлагаются в книге — писать письма, просить ответить публично и т.д.

  7. Luka > Мне ближе другой предлагаемый в книге метод — «голосовать ногами».

  8. Сергей, а не боитесь что Вас тоже заставят вступить в этот СРО и платить в него взносы?

  9. У меня есть на этот случай план того, как этого избежать. :)

  10. яркий пример про СРО — форекс-брокеры. когда форекс-кухням предлагают собраться и решить, как им правильнее работать.

  11. Сергей, добрый день! Уж коль скоро речь идет о комиссиях, хочется понять, какие цифры сегодня реальны и адекватны. Если ETF берет 0.15-0.65% в год, то это, видимо, нормально? А если брокер требует 0.9% per annum? Конкретно в данном случае речь идет о Европе. А если еще точнее — об Ирландии.

  12. Возможно, не очень я понятно выразился. Я, на самом деле, задумываюсь, не слишком ли это дорого, и не пора ли голосовать ногами :)

  13. Все относительно.

    Одни и те же комиссии могут казаться как высокими, так и низкими, в зависимости от тех альтернатив, которые вам (причем лично Вам, поскольку возможности у людей разные!) доступны. Если вы видите более дешевые альтернативы без дополнительных рисков, то, конечно, следует «голосовать ногами» в направлении этих альтернатив. Но если других доступных вариантов не наблюдается, значит, возможно, и существующие условия можно считать приемлемыми, на безрыбье и рак — рыба. Вам нужно определиться с тем, какие классы активов и инструменты вам нужны в портфеле, а потом выбирать из доступных вариантов, сравнивая между собой их издержки. А дальше — «голосовать ногами», если вы видите, как ситуацию улучшить, либо продолжать сохранять то, что есть, если лучших альтернатив не видно.

    Причем при сравнении стоит учитывать не только явно комиссии, но и все прочие издержки — налоги, затраты на трансграничные переводы и т.п.

Добавить комментарий