Эрик Балчунас
29 апреля 2022 г.
Источник: Bloomberg
Перевод для AssetAllocation.ru
Новая книга «Эффект Богла» показывает, насколько радикальным был основатель Vanguard, и что его истинное наследие — это взаимная собственность компании, а не ее любимые индексные фонды.
В течение последнего десятилетия, пока все заголовки газет были заняты криптовалютой, политикой ФРС, акциями мемов и Илоном Маском, инвесторы незаметно направляли по миллиарду долларов в день в величайшую машину денежных переводов в истории капитализма – Vanguard. При этом компания даже не должна была даже существовать. Управляющая компания, принадлежащая её инвесторам? Которая инвестирует в пассивные индексы? Которая взимает лишь микроскопические сборы? Это сделало миллионы американцев сказочно богатыми и обеспечило пенсиями бесчисленное количество пенсионеров, не поддавшихся влиянию Уолл-стрит?
В настоящее время управляющая компания имеет активы свыше $8 трлн, уступая лишь BlackRock, которую она может превзойти через несколько лет, а также три крупнейших фонд в мире и еще три – в топ-10. Влияние Vanguard выходит далеко за рамки цифр на любом табло. Вся инвестиционная вселенная теперь склоняется к штаб-квартире компании в сонном Малверне, штат Пенсильвания.
Причиной тихого доминирования Vanguard является как ее необычная структура собственности, так и необычность его основателя – Джека Богла, скончавшегося в 2019 году в возрасте 89 лет. Как аналитик биржевых фондов Bloomberg Intelligence, я много раз разговаривал с Боглом, в том числе в интервью за шесть месяцев до его кончины, с Джоэлом Вебером, редактором Bloomberg Businessweek, для нашего подкаста Trillions. Кульминацией моего изучения Богла и Vanguard стала моя готовящаяся к выходу книга «Эффект Богла» — The Bogle Effect.
Возможно, самым удивительным фактом о Vanguard является то, что, хотя он управляет более чем четвертью активов во всей индустрии фондов, на его долю приходится всего 5% доходов отрасли. Состояние Богла на момент его смерти оценивалось около $80 млн., что составляло лишь малую часть того, что накопили его коллеги по финансам. «За всю историю Уолл-стрит – говорит мне Майкл Льюис, автор книг «Покер лжецов» (Liar’s Poker) и «Большая игра на понижение» (The Big Short ) – соотношение прошедших через руки денег к полученным никогда не было столь высоким».
Богл, возможно, и выглядел как дружелюбный дедушка, но на протяжении всей его карьеры слова, слетавшие с его уст (и некоторые из них, вошедшие в его бестселлеры по инвестированию), были полнейшим панк-роком. Его телевизионные хиты в деловых сетях были в основном о тщетности попыток выбирать акции или определять время операций на рынке. Он выступал с речью на конференции ETF о том, почему ETF ужасны, или высмеивал активное управление на конференции для управляющих фондами. Он мог быть жестоким и упрямым; его уволили из единственного другого места, где он когда-либо работал – из компании Wellington, а в конце своей карьеры он конфликтовал и с руководством Vanguard.
История Богла может показаться историей из далекого прошлого, которой не хватает драматизма, но она о том, что ждет финансы — будущее, полное конфликтов и последствий. Он был настолько хардкорным, что его мечта остается далекой от завершения. «Первым признаком того, что миссия Vanguard создала лучший мир для инвестора, станет сокращение нашей доли на рынке» – сказал Богл своим сотрудникам в речи 1991 г., когда у компании было менее 1% активов от тех, которыми она управляет сегодня. Для Vanguard успех означал заставить других финансовых управляющих последовать его примеру в сокращении расходов и поставить интересы клиентов на первое место.
Богл похож на панка еще кое-чем: концепцией сложения путем вычитания. Джонни Реймон однажды описал жанр Rolling Stone следующим образом: «Что мы сделали, так это убрали из рок-н-ролла все, что нам в нем не нравилось, и использовали остальное, чтобы не было влияния блюза, никаких длинных гитарных соло, ничего, что мешало бы песням». Панк-рок был, как ранее писал журнал, «отрицанием, призывом к абсолютной, грубой простоте». Если это не описывает дело всей жизни Богла – включая недорогие индексные фонды, – тогда я не знаю, что же это еще. Он создал целый жанр инвестирования, пытаясь устранить все, что мешает инвесторам получать справедливую долю прибыли, включая плату за управление, брокеров, оборачиваемость, торговые издержки, выбор времени операций на рынке и человеческие эмоции. Компания, которую он основал, фактически будет принадлежать взаимным фондам, которыми она управляет, и, в свою очередь, их акционерам, поэтому ее главным стимулом будет становиться все более и более эффективной и оставлять всё больше денег в карманах клиентов.
Богл знал, что структура Vanguard, принадлежащая клиентам, со временем снизит затраты до такой степени, что инвесторы проложат путь к дверям компании. И они это сделали. Эта структура в сочетании с идущей наперекор всем позицией Богла уже сэкономила инвесторам порядка $1 трлн. Но чего не понимают многие финансовые профессионалы и инвесторы, и что я документирую в своей книге, так это то, что индексные фонды стали лишь побочным следствием уникальной структуры собственности Vanguard, получившей, возможно, слишком высокое признание за революцию индексных фондов. В конце концов, фонды нуждались в Vanguard больше, чем Vanguard нуждался в фондах — и эти двое просто идеально подошли друг другу.
А как насчет доли рынка компании, которая быстро приближается к 30% активов фондов США? В то время как критики Vanguard – и пассивных фондов в целом – утверждают, что индексное инвестирование пострадает без мягкой денежно-кредитной политики ФРС, подпитывающей долгий и скучный бычий рынок, более вероятно, что рыночная доля Vanguard будет расти еще быстрее на медвежьем рынке. Даже в этом году, когда рынки качнулись из-за ястребиного разворота ФРС, Vanguard заработала $71 млрд. в первом квартале; тогда как в остальной части индустрии управления активами совокупно отток составил около $30 млрд. Та же самая схема – хорошо дисциплинированные инвесторы Vanguard продолжают держаться курса, в то время как все остальные отклоняются от него – наблюдалась при каждой распродаже за последние 15 лет.
Доля Vanguard на рынке фондов США (активы и выручка)
Исключая фонды денежного рынка.
Источники: Институт инвестиционных компаний, Bloomberg
Без поддержки, предоставляемой бычьим рынком, рост активов будет происходить в основном за счет инвестиционных потоков, а не за счет роста цен. Вполне возможно, что Vanguard сможет в конечном итоге управлять более чем половиной фондовых активов США, прежде чем мы увидим, что предсказал Богл. Эффект Богла означает, что управление активами увидит большую консолидацию — и, возможно, гораздо большую. В своем интервью для Trillions Богл сказал, что многие придут в такое отчаяние, что решат «объединиться», чтобы стать как Vanguard. Мысль о том, что BlackRock, Fidelity, Charles Schwab, JPMorgan Chase или Goldman Sachs объединятся, настолько радикальна, насколько это возможно на Уолл-стрит. Но столкновение лицом к лицу с Vanguard вынудит компании отказаться от своих гонораров в гонке на снижение. Единственный способ замедлить падение компании – и это экзистенциальная угроза, с которой столкнется Уолл-стрит в ближайшие десятилетия, – это предлагать фонды, которые не приносят дохода вообще. «Лучший мир», который Богл представил инвесторам, создает ад для финансовой индустрии.
Ежегодные потоки Vanguard в США
Источник: Vanguard
Эта «большая миграция затрат» не ограничивается фондами или управлением активами. Сокращение затрат приходит во все отрасли, куда приходит Vanguard. Консультативный бизнес, где у компании уже есть активы на сумму около $300 млрд. и работает более 1000 сертифицированных специалистов по финансовому планированию, похоже, окажется следующим. Международные рынки, институциональные клиенты, частный капитал и альтернативные инвестиции – возможно, даже криптовалюта –в конечном итоге могут стать жертвами Vanguard. В мире, переполненном путями к дешевой рыночной прибыли, управляющие активами должны найти способы увеличить стоимость в дополнение к индексным фондам.
Хорошей новостью для Уолл-стрит является то, что даже в «будущем от Vanguard» часть инвесторов все равно будет гоняться за производительностью с помощью чего-то помимо индекса. Как тематическое инвестирование, так и накопление акций с высоким октановым числом позволяют достичь этой цели. Эффект Богла, по иронии судьбы, является главной причиной стойкости Кэти Вуд, рискованного управляющего ARK funds. Успех и наследие Богла основаны не на хорошей игре, а скорее на изменении всей игры – в интересах инвесторов.
Эрик Балчунас – старший аналитик ETF в Bloomberg Intelligence
Комментариев нет »
В любое время: