Уоррен Баффет
Источник: CNN Money. FORTUNE
24 февраля 2014 г.
Перевод: Записки инвестора
В эксклюзивном отрывке из своего предстоящего письма акционерам Уоррен Баффет оглядывается на два приобретенных объекта недвижимости и на те уроки, которые они предлагают инвесторам в акции.
«Инвестиции наиболее разумны,
когда они наиболее напоминают бизнес»
Бенджамин Грэм, «Разумный инвестор»
Лучше всего будет начать это эссе цитатой Бена Грэма, поскольку очень многое, что я знаю об инвестициях, я узнал от него. Я еще расскажу про Бена чуть позже, когда буду говорить об обыкновенных акциях. Но вначале позвольте мне рассказать о двух небольших инвестициях вне рынка акций, сделанных мною очень давно. Хотя они и не сильно повлияли на мой капитал, они поучительны.
Эта история берет свое начало в штате Небраска. В период с 1973 по 1981 год в западных штатах произошел взрывной рост цен на сельскохозяйственную продукцию, вызванный распространенным убеждением, что грядет безудержная инфляция, подпитываемая кредитной политикой небольших сельских банков. Вскоре пузырь лопнул, в результате цены снизились на 50% и более, что разорило как бравших кредиты фермеров, так и их кредиторов. Банки Айовы и Небраски лопнули в этом пузыре, как и в нашей недавней Великой рецессии.
Автор посещает (второй раз в жизни) 400 акров земли в пригороде Текамы, штат Небраска, которые он приобрел в 1986 году за $280’000.
В 1986 году, я купил ферму с 400 акрами земли, расположенной в 50 км к северу от города Омаха, у FDIC. /Federal Deposit Insurance Corporation — Федеральная корпорация страхования депозитов – прим. С.С./ Это обошлось мне в $280’000, значительно меньше, чем кредит обанкротившегося банка на покупку фермы за несколько лет до этого. Я ничего не понимал в работе фермы. Но у меня есть сын, который любит земледелие, и от него я узнал, сколько кукурузы и соевых бобов будет производить ферма, и каковы эксплуатационные расходы. На основании этих данных я рассчитал, что прибыль фермы должна cсоставить около 10%. Я также подумал, что, вероятно, прибыль увеличится с течением времени и, что цены на урожай будут расти. Оба ожидания подтвердились.
Мне не требовались необычные знания или умственные способности, чтобы сделать вывод, что у этой инвестиции нет недостатков, и есть существенный потенциал роста. Конечно, иногда там случается неурожай, и цены иногда разочаровывают. Но что с того? Там бывали и необычайно хорошие годы, и я никогда ни под каким давлением не стал бы продавать владение. Теперь, 28 лет спустя, ферма утроила свои доходы, а стоит в пять раз или более того, что я заплатил. Я по-прежнему ничего не понимаю в сельском хозяйстве, и лишь недавно второй раз посетил ферму.
В 1993 году я сделал еще одну небольшую инвестицию. Ларри Сильверстейн, владелец Salomon в то время когда я был CEO компании, рассказал мне о нью-йоркской торговой недвижимости в Нью-Йоркском Университете, которую продавала Resolution Trust Corp. Опять же, пузырь лопнул – в части коммерческой недвижимости – и RTC была создана для управления имуществом обанкротившихся банков, чья оптимистичная практика кредитования подпитывала глупость.
И здесь анализ был прост. Как и в случае с фермой, без кредитного плеча текущий доход от собственности составлял около 10%. Но собственность плохо управлялась RTC, и доходы от нее выросли, после того как несколько пустующих магазинов были сданы в аренду. Что еще важнее, крупнейшие арендаторы, занимавшие около 20% площадей, платили аренду около $5 за фут, тогда как другие арендаторы – в среднем $70. Завершение договоров аренды через 9 лет должно было придать мощный импульс росту прибыли. Расположение недвижимости также было превосходным: Нью-Йоркский Университет исчезать не собирался.
Я присоединился к небольшой группе, включавшей Ларри и моего друга Фреда Роуза, купившей здание. Фред был опытным, полноценным инвестором в недвижимость, который со своей семьей должен был управлять имуществом. И он это сделал. Когда срок старых договоров аренды истек, прибыль выросла в три раза. Ежегодная доходность наших инвестиций в акционерный капитал в настоящее время превышает 35%. Более того, наш первоначальный ипотечный кредит был рефинансирован в 1996 году и повторно в 1999 году, что позволило вернуть 150% от наших вложений, не говоря уже о приобретении собственности.
Доходы как от фермы, так и недвижимости в Университете, вероятно, увеличатся в ближайшие десятилетия. Хотя прибыль не будет удивительной, эти два вложения будут давать твердые удовлетворительные доходы для моей жизни и, соответственно, для моих детей и внуков.
Я рассказал эти истории, чтобы проиллюстрировать некоторые фундаментальные законы инвестиций:
- Вам не нужно быть экспертом, чтобы достичь приемлемого уровня доходности инвестиций. Но если Вы не эксперт, вам нужно признать свою ограниченность и следовать простым курсом, который достаточно хорошо работает. Будьте проще, не прыгайте выше головы. Если вам обещают быструю прибыль, реагируйте быстрым «нет».
- Фокусируйтесь на будущей доходности актива, который вы рассматриваете. Если вы не можете сделать грубую оценку будущих доходов от актива, просто забудьте про него, и двигайтесь дальше. Ни у кого нет возможности оценить каждый инвестиционный актив. Но всезнайкой быть не надо; достаточно лишь понять, какие действия вы предпринимаете.
- Если же вместо этого вы фокусируетесь на перспективах изменения цен на предполагаемые покупки, вы занимаетесь спекуляциями. В этом нет ничего непристойного. Однако я знаю, что я не в состоянии успешно спекулировать, и я скептически отношусь к тем, кто говорит о стабильном успехе этого занятия. Половина из тех, кто подбрасывает в воздух монетку, выигрывает свой первый раунд; но ни одного из этих победителей не ждет прибыль, если он продолжит игру. И тот факт, что какой-то актив имел высокую стоимость в недавнем прошлом, вовсе не причина, покупать его.
- В этих моих двух небольших инвестициях я думал только о прибыли, которую будут приносить вложения, и не заботился об их ежедневной оценке. Игру выигрывают игроки, которые смотрят на игровое поле, а не те, чьи глаза прикованы к табло. Если вы в состоянии наслаждаться субботами и воскресеньями, не наблюдая за ценами акций, попробуйте сделать это в будни.
- Формирование своего мнения об экономике, равно как и выслушивание экономических или рыночных прогнозов других людей — это пустая трата времени. Более того, это опасно тем, что может затуманить ваше видение фактов, которые действительно важны. (Когда я слушаю телевизионных комментаторов, заумно рассуждающих о том, что дальше будет делать рынок, я вспоминаю нелицеприятный комментарий Микки Мэнтла /Mickey Mantle – американский профессиональный игрок в бейсбол – прим. С.С./: «Вы никогда не узнаете, как проста эта игра, пока не окажетесь в комментаторской будке»)
Две мои покупки были сделаны в 1986 и 1993 гг. Что происходило с экономикой, процентными ставками, или фондовым рынком в те годы, или в непосредственно следующие за ними 1987 и 1994 гг. – не имело никакого значения и не определяло успех этих инвестиций. Я не могу вспомнить, что говорили заголовки газет или эксперты в то время. Что бы они ни болтали, кукуруза будет расти в Небраске, а студенты будут стекаться в Нью-Йоркский Университет.
Существует одно важное различие между двумя моими небольшими инвестициями и инвестициями в акции. Акции ежеминутно дают вам оценку ваших вложений, тогда как я еще не встречал котировок моей фермы или недвижимости в Нью-Йорке.
Для инвесторов в акции должны быть огромным благом дикие колебания оценок их вложений – и для некоторых инвесторов так оно и есть. В конце концов, если капризный парень с фермы, граничащей с моим владением, каждый день выкрикивает мне цену, по которой он должен либо купить мою ферму, либо продать мне свою, и эти цены изменяются в течение коротких промежутков времени в зависимости от его психического состояния – почему бы мне не воспользоваться его странным поведением? Если ежедневно выкрикиваемая им цена окажется смехотворно низкой, а у меня будут некоторые лишние деньги, я мог бы купить его ферму. Если выкрикнутое им число будет до смешного высоким, я мог бы продать ему свою.
Владельцы акций, однако, слишком часто допускают, чтобы капризное и иррациональное поведение их коллег-владельцев делало их собственное поведение нерациональным. Поскольку существует так много разговоров о рынках, экономике, процентных ставках, поведении цен акций и т.д., некоторые инвесторы полагают, что важно прислушиваться к экспертам – и, что еще хуже, важно основывать свои действия на их комментариях.
Люди, которые могут спокойно сидеть в течение десятилетий, владея своей фермой или жилым домом, слишком часто превращаются в безумцев, когда они подвергаются потоку биржевых котировок, которые комментаторы сопровождают подразумеваемыми сообщениями «Не сидите просто так, делайте что-нибудь!» Для таких инвесторов ликвидность превращается из безусловного блага в проклятие.
«Flash crash» /Падение фондового рынка США 6 мая 2010 года, когда Dow Jones упал на 9% — прим. С.С./ может навредить инвестору не больше, чем выкрики эксцентричного и болтливого соседа по ферме, в которую я инвестировал. На самом деле, кульбиты рынка могут быть полезны настоящим инвесторам, если у них оказывается достаточно денежных средств, когда цены уходят далеко за пределы разумного. Атмосфера страха – ваш друг при инвестициях; мир эйфории – это ваш враг.
В ходе экстраординарной финансовой паники, произошедшей в конце 2008 года, я ни разу не задумывался о продаже моей фермы или недвижимости в Нью-Йорке, хотя резкий спад явно назревал. И если бы я владел 100% твердого бизнес с хорошими долгосрочными перспективами, для меня было бы глупо даже рассматривать его продажу. Так зачем мне продавать мои акции, которые являются небольшими долями в прекрасных бизнесах? Правда, любая из них, в конечном счете, может принести разочарование, но вместе, как группа они работают прекрасно. Может ли кто-то всерьез верить, что исчезнет невероятное количество производственных активов и неограниченная человеческая изобретательность, которые есть в Америке?
Когда мы с Чарли Мангером покупаем акции, которые мы рассматриваем как небольшие доли в компаниях, наш анализ очень похож на тот, который мы используем для покупки всего бизнеса. Сначала мы должны решить, можем ли мы трезво оценить прибыль в течение пяти лет и более. Если ответ «да», то мы будем покупать акции (или бизнес), если они продаются по разумной цене по отношению к нижней границе нашего прогноза. Однако если мы не в состоянии оценить будущие доходы – как обычно и бывает – мы просто переходим на рассмотрение других вариантов. 54 года, которые мы проработали вместе, мы никогда не отказывались от привлекательных покупок из-за макроэкономики, политической среды или мнений других людей. Эти факторы никогда не берутся вовнимание, когда мы принимаем решения.
Однако, очень важно, что мы осознаем наш «круг компетенции», и остаемся внутри него. Даже когда мы делаем некоторые ошибки, как с акциями, так и с бизнесами. Но они не приведут к катастрофам, которые случаются, к примеру, когда долгий рост рынка вызывает покупки, основанные на ожидании поведения цен и желании быть в центре событий.
Большинство инвесторов, конечно же, не сделают изучение перспектив бизнеса приоритетом в своей жизни. Если они мудры, они придут к выводу, что недостаточно знают о конкретных предприятиях, чтобы предсказать их будущую рентабельность.
У меня есть хорошая новость для таких непрофессионалов: типовому инвестору не нужен этот навык. В целом, американский бизнес прекрасно чувствовал себя в течение длительного времени, и будет продолжать это делать (хотя, несомненно, с учетом непредсказуемых скачков). За 20-й век промышленный индекс Доу-Джонса вырос с 66 до 11’497 пунктов, выплачивая при этом все возрастающий поток дивидендов. 21-й век станет свидетелем дальнейших успехов, которые почти наверняка будут весомыми. Цель непрофессионала – не в том, чтобы выбрать победителей, – ни он, ни его «помощники» не смогут сделать это… Но скорее следует владеть срезом предприятий, которые в совокупности обязаны показывать хорошие результаты. Индексный фонд S&P500 с низкими издержками позволит достичь этой цели.
Это ответ для непрофессионала на вопрос «Куда» инвестировать. «Когда» – это тоже важно. Главная опасность состоит в том, что робкий или начинающий инвестор будет выходить на рынок во время чрезвычайного изобилия, а затем разочаруется, неся бумажные потери. (Вспомните недавнюю реплику Бартона Биггса: «Бычий рынок – он как секс. Вы чувствуете себя лучше всего перед тем, как все закончится»). Противоядие от подобного неверного выбора времени покупок инвестором состоит в том, чтобы аккумулировать акции в течение длительного времени, и ни в коем случае не продавать их, когда новости плохие, а акции далеки от своих максимумов. Соблюдая эти правила, «ничего-не-знающий» инвестор, который диверсифицирует вложения и несет минимальные расходы, может практически не сомневаться в удовлетворительных результатах. В самом деле, неискушенный инвестор, знающий о своих недостатках, скорее всего, получит долгосрочные результаты лучше, чем осведомленный профессионал, у которого есть хотя бы одно уязвимое место.
Если «инвесторы» начнут неистово покупать и продавать друг другу сельхозугодия, то ни доходность, ни цены на их продукцию от этого не увеличатся. Единственным следствием такого поведения будет уменьшение общей выручки фермерских хозяйств из-за существенных затрат на получение советов и переходы прав собственности.
Тем не менее, как отдельные лица, так и институты будут постоянно призывать быть активными, поскольку получают прибыль от предоставления консультаций или проведения сделок. В результате издержки могут стать огромными, и для инвесторов в совокупности – бесполезными. Поэтому не обращайте внимания на болтовню, сохраняйте расходы минимальными, и инвестируйте в акции, так, как если бы это была ферма.
Я должен добавить, что мои деньги там же, где и мои советы: то, что я предлагаю здесь, по сути, соответствует инструкциям, которые я изложил в своем завещании. Оно предусматривает, что денежные средства будут переведены под управление опекуна моей жены. (Мне приходится использовать наличные деньги для индивидуального завещания, поскольку все мои акции Berkshire Hathaway (BRKA) будут полностью распределены между определенными благотворительными организациями в течение 10 лет после закрытия фонда). Мой совет управляющему прост: вложить 10% средств в государственные краткосрочные облигации и 90% — в индексный фонд S&P500 с очень низкими издержками. (Я предпочитаю Vanguard (VFINX)). Я верю, что долгосрочные результаты такой политики управления превзойдут те, которых достигнет большинство инвесторов – будь то пенсионные фонды, учреждения или частные лица, которые работают с высокооплачиваемыми менеджерами.
А теперь вернемся к Бену Грэму. Большую часть того, что я знаю об инвестициях, я узнал из обсуждений в книге Бена «Разумный инвестор», которую я купил в 1949 году. Моя финансовая жизнь изменилась с этой покупкой.
До прочтения книги Бена я бродил по инвестиционному ландшафту, пожирая все, что написано на эту тему. Большая часть того, что я читал, увлекала меня: я пробовал свои силы в анализе графиков и использовал рыночные знаки для предсказания движения акций. Я сидел в брокерских фирмах, следя за лентой тикера, и я слушал комментаторов. Все это было интересно, но я не мог избавиться от ощущения, что я занимаюсь не тем.
В отличие от всего этого, идеи Бена были логически облечены в элегантные, удобные для восприятия слова (без букв греческого алфавита или сложных формул). Ключевые для меня моменты содержались в том, что в последующих выпусках попало в Главы 8 и 20. Эти ключевые идеи определяют мои инвестиционные решения сегодня.
Два интересных факта о книге. В более поздние издания были включены описания неназванных инвестиций, которые стали «золотой жилой» для Бена. Бен сделал покупку в 1948 году, когда он писал первое издание, и – внимание! – речь шла о компании Geico. Если бы Бен не увидел особые качества Geico, когда она была еще в зачаточном состоянии, мое будущее и Berkshire были бы совсем другими.
Издание книги от 1949 г. также рекомендует акции железной дороги, которая позже продавалась по $17 за акцию, зарабатывая при этом около $10 за акцию. (Одна из причин, по которой я восхищался Беном, в том, что у него хватало мужества использовать текущие примеры, оставив себя открытым для насмешек, в случае если он ошибётся). В частности, низкие оценки стоимости вытекали из правил бухгалтерского учета того времени для железных дорог, которые требовали исключать из своей прибыли существенную часть нераспределенной прибыли дочерних компаний.
Рекомендуемой акцией была Northern Pacific, а ее наиболее важными дочерними предприятиями были Чикаго, Барлингтон и Куинси. Эти дороги сейчас являются важными частями BNSF (Burlington Northern Santa Fe), которая сегодня полностью принадлежит Berkshire. Когда я читал книгу, Northern Pacific стоила около $40 млн. Теперь ее правопреемники (во многом изменившиеся, если быть точным), зарабатывают эту сумму каждые четыре дня.
Я не могу вспомнить, сколько я заплатил за эту первую копию «Разумного инвестора». Но сколько бы она не стоила, она подчеркивает истину поговорки Бена: цена — это то, что вы платите; ценность – это то, что вы получаете. Из всех инвестиций, которые я когда-либо делал, покупка книги Бена была лучшей (если не считать двух моих свидетельств о браке).
Уоррен Баффет — генеральный директор Berkshire Hathaway. Данное эссе является отредактированным отрывком из его ежегодного письма акционерам.
Эта статья из выпуска FORTUNE от 17 марта 2014 г.
Комментариев нет »
В любое время: