Кристофер Ганнатти, Джереми Шварц
5 мая 2025 г.
Источник: WisdomTree
Перевод для AssetAllocation.ru
Ключевые выводы
• В нестабильной макроэкономической среде 2025 г. популярность золота резко возросла на фоне роста геополитической напряженности и ослабления доллара США, но перераспределение средств из акций в золото может привести к серьезным долгосрочным издержкам упущенных возможностей.
• Капитало-эффективные стратегии WisdomTree позволяют инвесторам увеличивать долю золота, не жертвуя участием в рынке акций, помогая смягчить классический компромисс между золотом и акциями.
• Данные о результатах за 2023-2025 гг. показывают, что капитало-эффективные золотые портфели превзошли традиционные портфели 60/40, что подчеркивает их тактическую и стратегическую привлекательность для диверсифицированного распределения.
Золото и акции играют принципиально разные роли в портфеле, и история делает их контраст кристально ясным.
На протяжении двух последних столетий золото было относительно стабильным средством сохранения покупательной способности, предлагая реальную доходность всего 0,8% в год, едва опережая инфляцию. Оно инертно по своей природе: ничего не приносит, не растет, и не приумножается. Его основная функция – сохранение богатства, особенно во времена политических потрясений, финансовых неурядиц или инфляционных шоков. Напротив, акции представляют собой динамичные требования к реальным активам – производственным предприятиям, в структуру которых заложены реинвестиции, рост и инновации. С 1802 г. по апрель 2025 г. диверсифицированный портфель акций приносил реальную доходность почти 7% в год, увеличивая покупательную способность в геометрической прогрессии на протяжении поколений.
Истинное преимущество акций заключается во времени и реинвестировании.
Доллар, вложенный в акции в 1802 г., к апрелю 2025 г. вырос бы до более чем $2,4 млн. в реальном выражении. Тот же доллар в золоте стоил бы всего $6,38.
На Рис. 1:
• «Real» означает «реальную доходность» – сверх уровня инфляции. Положительная реальная доходность указывает на то, что покупательная способность владельца увеличивается, в то время как отрицательная реальная доходность указывает на снижение покупательной способности.
• «Bonds» (Облигации) и «Bills» (Векселя) относятся к государственным ценным бумагам США. Векселя обычно имеют срок погашения менее одного года, в то время как в случае государственных ценных бумаг США термин «облигация», как правило, относится к бумагам со сроком погашения 10 и более лет.
Рис. 1: Обзор рыночных данных более чем за 200 лет
Реальные годовые доходности: Акции 6,8% | Облигации 3,3% | Векселя 2,5% | Золото 0,8% | Доллар -1,5%
Источник: Джереми Сигел, «Долгосрочные инвестиции в акции» (2022 г.) с обновлениями до 2025 г.
Прошлые результаты не являются показателем будущих результатов. Вы не можете инвестировать напрямую в индекс.
Эти различия становятся еще более разительными, если учесть реинвестирование дивидендов и рост корпоративных доходов. Несмотря на все обвалы, войны и кризисы, акции неизменно опережают не только золото, но и любой другой класс активов с точки зрения долгосрочной эффективности. И, что важно, акции становятся менее рискованными, чем облигации или золото при длительных периодах владения, вопреки общепринятому мнению. Данные Джереми Сигела показывают, что в течение любого 20-летнего периода акции всегда сохраняли покупательную способность и часто приносили положительную реальную доходность, даже когда другие активы давали сбои.
Однако, 2025 год добавляет интригующий поворот в исторический сценарий.
Популярность золота резко возросла на фоне растущей геополитической напряженности, роста покупок центральными банками (особенно со стороны стран БРИКС — Бразилии, России, Индии, Китая и Южной Африки) и растущих опасений рынка относительно деградации фиатных валют. В связи с неожиданным ростом инфляции в ряде стран, а также перспективой структурного повышения уровня государственного долга, инвесторы возвращаются к золоту не просто как к средству хеджирования, но и как к спекулятивному активу с потенциалом краткосрочной доходности. Это отход от его давней роли – люди не просто страхуются, они гоняются за золотом. Это не беспрецедентно (например, уже было в 1970-х годах), но это редкость.
Некоторые могут усмотреть в этом отсылку к 1970-м годам и вспомнить, что доллар США был обеспечен золотом до 1971 г., когда президент Никсон разорвал эту связь. Мы можем измерить эффективность различных активов на Рис. 1 с этой конкретной точки, чтобы увидеть, что произошло.
Рис. 2 показывает:
• Совокупная реальная покупательная способность доллара США снизилась на 87%.
• Реальная доходность золота уступила лишь акциям, и примечательно, что этот период включал в себя очень позитивную конъюнктуру рынка облигаций, когда процентные ставки снижались с двузначных уровней в начале 1980-х годов.
Рис. 2: Реальная доходность классов активов с момента отмены золотого стандарта в 1971 г.
Реальные годовые доходности: Акции 6,6% | Облигации 2,8% | Векселя 0,5% | Золото 4,4% | Доллар -3,8%
Источник: Джереми Сигел, «Долгосрочные инвестиции в акции» (2022 г.) с обновлениями до 2025 г.
Прошлые результаты не являются показателем будущих результатов. Вы не можете инвестировать напрямую в индекс.
Этот циклический интерес к золоту может создавать тактические возможности, но структурно долгосрочная игра по-прежнему благоприятствует акциям.
Инвесторы должны сопоставить текущий энтузиазм по отношению к золоту с его долгосрочными ограничениями. Акции, напротив, продолжают извлекать выгоду из реинвестированной прибыли, глобальных инновационных циклов и механизма сложного процента, которым золото просто не обладает. В этом смысле золото может временно блеснуть в макроэкономическом тумане 2025 г., но акции остаются средством, которое с наибольшей вероятностью обеспечит долгосрочное создание богатства в течение десятилетий.
При оценке золота в контексте долгосрочного распределения активов в портфеле фундаментальная проблема заключается не в самом золоте, а в том, чем придется пожертвовать ради него.
Исторически золото сохраняет покупательную способность и обеспечивает защиту в определенных макроэкономических условиях. Однако, оно не обеспечивает получения прибыли, дивидендов или внутреннего механизма сложного процента. Следовательно, финансирование распределения в золото обычно требует снижения экспозиции на другие активы, в первую очередь – на акции. С учетом обширных данных профессора Сигела, которые показывают, что акции увеличивают реальное благосостояние примерно на 6,8% в год в течение двух столетий, отвлечение капитала от акций влечет за собой издержки упущенных возможностей. Если долгосрочное превосходство акций сохранится, как это было в подавляющем большинстве случаев в истории, то чрезмерное вложение средств в золото рискует значительно снизить долгосрочный рост портфеля.
Эта формулировка не утверждает, что аллокация на золото неразумна – она просто проясняет компромисс.
Золото может блистать в определенных условиях: обесценивание денег, геополитические потрясения, скачки инфляции. В краткосрочной перспективе это может оправдать тактические риски в отношении золота. Тем не менее, ключевой вопрос для стратегического долгосрочного инвестора заключается в том, что вытесняется? Исторически сложилось так, что изъятие денег из акций – возможно, самого высокодоходного класса активов из когда-либо зарегистрированных – обходилось дорого, если оценивать его на протяжении десятилетий. Таким образом, для инвесторов, глубоко ориентированных на долгосрочное создание богатства, реальный риск заключается не в хранении золота как такового, а в снижении совокупной экспозиции на акции в периоды, когда акции продолжают свое историческое доминирование.
Однако, современные инструменты построения портфеля, такие как капитало-эффективные стратегии WisdomTree, предлагают потенциальное решение этой дилеммы.
Вместо того, чтобы напрямую финансировать позицию по золоту за счет продажи акций, инвесторы могут использовать капитало-эффективные инструменты, которые включают деривативы или альтернативные методы структурирования для поддержания эффективного участия в рынке акций, при одновременном привлечении таких дополнительных активов, как золото. Таким образом, инвесторы могут получить дополнительную экспозицию на золото, не снижая при этом бету своих акций. Такой подход не устраняет неопределенность – будущая доходность любого класса активов всегда неизвестна – но он снижает риск издержек упущенных возможностей, связанный с механическим перераспределением средств из акций в золото.
Если рассматривать это через призму исторических исследований Сигела, то это становится незаметным, но важным нововведением.
Это позволяет инвесторам использовать тактические аргументы в пользу золота (особенно актуальные в условиях волатильной макроэкономической среды 2025 г.), сохраняя при этом структурные преимущества акций в долгосрочной перспективе. Короче говоря, если концепция Сигела остается верной в том смысле, что акции являются двигателем долгосрочного реального богатства, то капитало-эффективные стратегии могут позволить инвесторам «погнаться за двумя зайцами и поймать их»: участвовать в потенциальном краткосрочном росте цен на золото, минимизируя при этом долгосрочные издержки, связанные с отказом от акций.
Мы подумали, что было бы полезно изучить, как вложения в золото могут повлиять на портфель активов США, начиная с портфеля из 60% акций и 40% инструментов с фиксированным доходом.
Представляем инструментарий ETF.
• WisdomTree U.S. Efficient Core Fund (NTSX):
Экспозиция определена как 90%, вложенных в 500 крупнейших акций США по рыночной капитализации, а остальные 10% – в краткосрочные казначейские облигации США в качестве обеспечения фьючерсной позиции. Фьючерсная позиция определена как 60% условной экспозиции фьючерсов на казначейские облигации США. Таким образом, общая экспозиция включает влияние кредитного плеча, поскольку 90% экспозиции на акции + 60% экспозиции фьючерсов на казначейские облигации США = 150% совокупной экспозиции, или, другими словами, каждые инвестированные $100 приводят к условной экспозиции в размере $150. Кредитное плечо может увеличить волатильность инвестиций по отношению к любому из базовых классов активов, рассматриваемых по отдельности.
• WisdomTree Efficient Gold Plus Equity Strategy Fund (GDE):
Экспозиция определена как 90% вложений в 500 крупнейших акций США по рыночной капитализации, а остальные 10% – в краткосрочные казначейские облигации США в качестве обеспечения для фьючерсной позиции. Фьючерсная позиция определяется как 90% условной экспозиции фьючерсов на золото. Таким образом, общая экспозиция включает в себя влияние кредитного плеча, поскольку 90% экспозиции на акции + 90% экспозиции фьючерсов на золото = 180% совокупной экспозиции, или, другими словами, на каждые $100 приходится $180 условных акций и фьючерсов на золото, распределенных между ними поровну. Кредитное плечо может увеличить волатильность инвестиций по отношению к любому из базовых классов активов, рассматриваемых по отдельности. GDE представляет собой «длинную» позицию по акциям и длинную позицию во фьючерсах на золото, что позволяет получить выгоду, если эти классы активов приносят положительную доходность.
• iShares Core S&P 500 ETF (IVV):
IVV стремится отслеживать динамику цены и доходности индекса S&P 500, который состоит из компаний США с высокой рыночной капитализацией.
• iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF (AGG):
AGG стремится отслеживать динамику цены и доходности индекса Bloomberg U.S. Aggregate Index, состоящего из определенных сегментов облигаций США с фиксированным доходом инвестиционного рейтинга.
• SPDR Gold Shares (GLD):
Инвестиционная цель SPDR® Gold Trust («Траст») заключается в том, чтобы SPDR® Gold Shares («GLD») отражали динамику цен на золотые слитки за вычетом расходов Траста.
Определение распределений активов
Взглянув на Рис. 3, мы видим, что Blending Gold (50/40/10) использует традиционный подход. GLD на уровне 10% составляет одну пятую относительной доли в акциях США c IVV в 50%.
В рамках Capital Efficient Gold Blend мы используем два инструмента распределения капитало-эффективных ETF. Аллокация 83,3% в NTSX приводит нас к отправной точке акций США в 75%. Если мы затем выделим 16,7% в GDE, то получим 15% общей доли в золоте. Пятнадцать процентов – это одна пятая от 75%.
Но Capital Efficient Gold Blend на этом не останавливается. GDE также обеспечивает 15% экспозицию на акции США, в результате чего общая экспозиция на акции США достигает 90%. Если бы кто-то изначально разместил 100% распределения в NTSX, это также привело бы к 90% инвестиций в акции США. Таким образом, это похоже на то, как если бы мы добавили GDE и ничего не отняли у акций США. Конечно, эффективное воздействие на капитал не является «бесплатным обедом» в том смысле, что использование кредитного плеча таким образом может увеличить волатильность. Если говорить о риске, то худшим вариантом будет, если акции США, облигации США и золото будут снижаться в течение одного и того же периода времени. Исторический анализ показывает, что в течение календарного года такое случалось нечасто, но самым последним таким годом был 2022 г.
Рис. 3: Представление двух подходов к добавлению золота в распределение
Столбцы: Комбинация | Экспозиция на фонд | Условная экспозиция на класс активов
Источник: WisdomTree
На Рис. 4 показаны доходности стандартизированных периодов для различных комбинаций, а также различных ETF, которые использованы для их создания.
Рис. 4: Стандартизированные показатели
Столбцы: Комбинация или Название фонда | Тикер | Дата создания фонда | Общие расходы фонда | Доходности: с начала года | 1 г. | 3 г. | 5 л. | 10 л. | с даты создания фонда
Источники: WisdomTree, FactSet, Morningstar, в частности, данные из инструмента сравнения фондов в наборе инструментов PATH, по состоянию на 26.04.25, с доходностью по состоянию на 31.03.25. NAV (net asset value) обозначает совокупную доходность по стоимости чистых активов. MP (market price) означает доходность изменения рыночной цены. Прошлые результаты не являются показателем будущих результатов. Доходность инвестиций и основная стоимость инвестиций будут колебаться таким образом, что акции инвестора при выкупе могут стоить больше или меньше их первоначальной стоимости. Текущие показатели могут быть ниже или выше указанных.
2023 и 2024 годы: два года сильного роста акций США
На Рис. 5, благодаря доступной истории GDE, мы можем посмотреть на два полных календарных года. Эти годы характеризовались сильным ростом акций США, в основном за счет крупнейших компаний. Standard 60/40 принес 18% в 2023 г. и 15,5% в 2024 г. Доходность Blending Gold (50/40/10), которая в основном забирала 10% у IVV и переводила их в GLD, была очень схожей.
Capital Efficient Gold Blend заметно превзошла их. Это связано с тем, что капитало-эффективный подход не предусматривает вложения в золото за счет акций. Многие могут справедливо отметить, что это всего лишь два года, но эти два года в самом деле иллюстрируют поведение этих комбинаций перед лицом по крайней мере одного важного риска: риска размещения средств в золото в преддверии сильного восходящего тренда на рынке акций США.
Рис. 5: Минимизация издержек упущенных возможностей при покупке золота по сравнению с акциями США
Источники: WisdomTree, FactSet, Morningstar, в частности, данные из инструмента сравнения фондов в наборе инструментов PATH, по состоянию на 26.04.25, с доходностью по состоянию на 31.12.22 по 31.12.23 (2023) и с 31.12.23 по 31.12.24 (2024). NAV обозначает совокупную доходность по стоимости чистых активов. Прошлые результаты не являются показателем будущих результатов. Доходность инвестиций и основная стоимость инвестиций будут колебаться таким образом, что акции инвестора при выкупе могут стоить больше или меньше их первоначальной стоимости. Текущие результаты могут быть ниже или выше указанных.
2025 год ознаменовал смену лидерства на рынке акций США
Первые четыре месяца 2025 года не запомнятся плавной траекторией роста акций США.
• В течение апреля 2025 г. (с начала квартала) мы видим, как Capital Efficient Gold Blend опередил Standard 60/40, как за период с начала года.
• Показатель за 3 года также примечателен, поскольку включает девять месяцев 2022 г., который был особенно сложным годом, когда акции США, облигации США и золото не принесли высокой прибыли.
Рис. 6: Навигация в нескольких меняющихся рыночных условиях
Диаграммы: С начала квартала | С начала года | 1 г. | 3 г. | Самый длинный общий период
Источники: WisdomTree, FactSet, Morningstar, в частности, данные из инструмента сравнения фондов в наборе инструментов PATH, по состоянию на 26.04.25, с доходностью по состоянию на 24.04.25. Самый длинный общий период – с момента основания GDE: 17.03.22. NAV обозначает совокупную доходность по стоимости чистых активов. Прошлые результаты не являются показателем будущих результатов. Доходность инвестиций и основная стоимость инвестиций будут колебаться таким образом, что акции инвестора при выкупе могут стоить больше или меньше их первоначальной стоимости. Текущие показатели могут быть ниже или выше указанных.
Анализ скользящих периодов
Когда мы построили скользящие 12-месячные периоды (ограниченные из-за того, что общая история GDE составляет лишь чуть более трех лет), мы увидели нечто удивительное.
• Результаты Standard 60/40, рассчитанные на основе скользящих 12-месячных периодов, не сильно отличались от результатов Blending Gold (50/40/10). Это говорит нам о том, что изъятие 10% из IVV и помещение их в GLD на основе скользящей 12-месячной доходности было в значительной степени неотличимо от простого следования экспозиции Standard 60/40.
• Capital Efficient Gold Blend не на всех периодах демонстрировала высокие показатели, но, когда это происходило, она обеспечивала заметный рост доходности за 12 месяцев. Периоды низкой доходности были достаточно близки к доходности Standard 60/40.
Рис. 7: Сюрприз при сравнении скользящих 12-месячных доходностей
Источники: WisdomTree, FactSet, Morningstar, в частности, данные из инструмента сравнения фондов в наборе инструментов PATH, по состоянию на 26.04.25, с доходностью по состоянию на 31.03.25. NAV обозначает совокупную доходность по стоимости чистых активов. Прошлые результаты не являются показателем будущих результатов. Доходность инвестиций и основная стоимость инвестиций будут колебаться таким образом, что акции инвестора при выкупе могут стоить больше или меньше их первоначальной стоимости. Текущие показатели могут быть ниже или выше указанных.
Заключение
По сути, спор о золоте и акциях – это проверка того, как инвесторы думают о времени, риске и возможностях. Золото блистает, когда доминирует страх, но акции создают устойчивое благосостояние, когда преобладает терпение – истина, подтвержденная на протяжении веков истории рынка и четко сформулированная в «Долгосрочных инвестициях в акции». Реальный риск, связанный с золотом, заключается не в том, что оно потерпит неудачу, а в том, что, финансируя его за счет сокращения доли акций, инвесторы могут незаметно отказаться от механизма реального обогащения. Однако современные портфельные инструменты, такие как капитало-эффективные стратегии WisdomTree, предлагают более изощренный путь продвижения вперед: возможность использовать тактические преимущества золота, не отказываясь от структурных преимуществ акций. На рынке, характеризующемся новыми угрозами и новыми технологиями, самые умные инвесторы не идут на грубые компромиссы – они находят способы увеличить свои преимущества. Будущее принадлежит тем, кто умеет разумно хеджировать, не отказываясь от своих притязаний на рост.
Рис. 8: Дополнительная информация
Источники: WisdomTree, iShares, SPDR, по состоянию на 25.04.25. Прошлые результаты не являются показателем будущих результатов. Доходность инвестиций и основная стоимость инвестиций будут колебаться таким образом, что акции инвестора при выкупе могут стоить больше или меньше их первоначальной стоимости. Текущие показатели могут быть ниже или выше указанных.
Комментариев нет »
В любое время: